切掉兀鹫之喙
信息来自：http://www.1think.com.cn · 作者： · 日期：25-10-2014
2014-10-08
在阿根廷与持有其债券的“兀鹫基金”之间闹得不可开交之际，一个共识已经浮现：我们需要主权债务重组机制（SDRM）。否则，美国联邦法官托马斯•葛里萨（Thomas P.Griesa）的裁决——阿根廷必须足额偿付兀鹫（尽管93%的其他债券持有者同意重组）——将让机会主义者肆无忌惮地阻挠未来重组。
最近，国际资本市场协会（International Capital Market Association，ICMA）建议对政府债券采取新条款。尽管ICMA的建议保留了数千亿已发行债券的旧条款，但新框架事实上宣判了葛里萨的裁决是错误的，并认为让该裁决继续存在下去将让重组无从进行。
ICMA所建议的合约条款明确了作为葛里萨糊涂裁决核心的平等权利条款。该条款是主权债券合约的标准组成部分，其初衷总是为了确保发行无差别地对待相同的债券持有人。但人们总是认为高级债权人——比如国际货币基金组织（IMF）能受到区别对待。
葛里萨似乎没有抓住对该条款的普遍理解。在2001年阿根廷对其主权债务违约后，兀鹫基金在二级市场以面值的几分之一买入违约的债券，然后起诉要求足额偿付。根据葛里萨对权利平等条款的解释，如果阿根廷向接受重组的债券人偿付利息，就必须足额偿付兀鹫——包括之前的所有本息。
兀鹫之所以能如此行事，部分是拜所谓的帮诉辩护（champerty defense）诉讼所赐——其基础是由来已久的英国普通法概念，随后被美国州立法机关所采纳，禁止以打官司为目的购买债券。阿根廷只是最新的受害者——长期以来，兀鹫一直在进行法律斗争改变游戏规则，以使他们能掠食试图重组债务的穷国。
1999年，在艾略特联合工作四诉秘鲁共和国国民银行案（Elliot Associates, LP v. Banco de la Nacion and the Republic of Peru）中，第二巡回上诉法院裁决原告购买折价债务的意图是为了获得足额偿付，否则原告就会上诉。因此，法院裁定艾略特公司的意图——因其具有或有性——不符合帮诉条件。
尽管其他一些法院接受了第二巡回法院关于帮诉辩护的狭义解读，但兀鹫并没有就此满足，而是来到纽约州立法机关。2004年，纽约州立法机关事实上取消了金额超过500,000美元的所有债务购买行为的帮诉辩护。这一决定有悖于数千亿美元已发行债务所根据的理解。
以巨大折价买入违约主权债务投资者不应该期待足额偿付；折价已经表明市场并不期待能够如此，只有诉讼才有可能让投资者接近这一目标。
法律框架的重要变化，比如取消帮诉辩护，实际上是一种“产权”变化，债务人受损，购买债券以便为了得不到想要的偿付时起诉的债权人——即兀鹫——获益。因此，兀鹫大发不义之财，因为对平等权利条款的不公平的“奇葩”解释让利润翻番。
所谓的集体行动条款（collective-action clauses）——ICMA旨在打击兀鹫的“改革”的另一个重要方面——能力挽狂澜吗？在许多国家，集体行动条款规定，如果（比如）三分之二的投资者接受某公司（或某国）的重组方案，其他投资者也必须遵守。该机制阻止了投机性强硬派劫持重组程序、要求赎回。但很多司法辖区所发行的主权债务中不含集体行动条款，这给兀鹫的行动创造了条件。
此外，集体行动条款也不是万灵丹。如果是的话，就不需要国内破产法了，破产法的存在就是为了避免效仿先例和公平对待。但没有一个政府发现集体行动条款已足以解决国内重组。既然如此，我们又怎么能认为它们能胜任于复杂得多的主权债务重组问题呢？
特别是，集体行动条款受“加总”问题的困扰。如果集体行动条款要求（比如）每种债券级别都有75%多数的持有者，那么兀鹫只要买入一种债券类别的26%，就可以阻挠整个重组。最近的希腊债务重组就不得不面临这一问题。
ICMA的新框架似乎提供了解决之道：绝对多数由所有受影响序列的未偿还债务政权的总本金数量决定。所有其他投资者都必须遵守绝对多数的决定。
但这也存在一个问题：多数低级债权人可以投票使自己获得与多数高级债权人同样的地位。那么，高级债权人能获得什么索偿权呢？在破产法庭，他们有反对权，法官将根据他们的要求权衡。
这些问题在主权债务重组中特别重要，因为对某国的索偿权的主张者不但包括正式债权人；如果债券持有人获得足额偿付，其他人——比如退休者——也可能无法获得偿付。美国破产法第九章（适用于公共实体）承认这些权利——这与葛里萨和兀鹫不同。
如今，国际社会面临两大挑战。一是处置根据旧条款发行的数千亿美元债务，它们无法根据葛里萨的裁决重组。二是决定应在未来采用的条款。
投资界提出了严肃的方案。但这种程度的变化必须基于债权人和债务人政府之间的讨论——也不是光在协议条款问题上扯皮就行的。
联合国鼓励建立主权债务重组机制的计划受到了著名经济学者和实践家的支持。全球努力是弥补美国法院所造成的国际金融市场伤害的可喜的第一步。为了全球经济的健康，不能放纵兀鹫肆虐。
来源:Project Syndicate 2014年10月03日
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