全球主权财富基金发展现状与启示
信息来自：华而街见闻 · 作者：张启迪 · 日期：26-04-2017
2017-03-15
摘要：本文对全球主权财富基金当前存量情况、总体规模变化、地域分布和资金来源等方面进行了研究。研究发现，主权财富基金的规模自危机后一直稳步提升，当前主要分布在中东、亚太和欧洲地区。2015年，主权财富基金的投资主要呈现出以下特点：一是交易笔数增多，平均交易金额降低；二是追求长期流动性溢价，对房地产行业的投资比例最高；三是主要投资于美国、英国、澳大利亚等发达国家，但同时也大量投资于新兴市场金融部门。中国应提高对主权财富基金的重视程度，中投应加大对国外基础设施的投资力度，同时分散化投资并加强自身投资人才队伍的建设。
一、引言
1953年，世界上第一只主权财富基金——科威特投资委员会宣布成立。自此，主权财富基金的发展正式拉开序幕，并逐步展现出对世界的影响力。回顾主权财富基金的发展历史，总共经历了三次高潮。第一次是在20世纪70-80年代两次石油危机期间，由于石油价格不断攀升，石油出口国积累了大量的外汇储备。为了外汇储备的保值增值，阿联酋、阿曼、委内瑞拉等石油出口国纷纷设立主权财富基金。第二次高潮发生在2000年以后至次贷危机前，主要发生在新兴经济体。新兴经济体通过出口积累了大量的外汇储备，也开始仿照石油出口国设立主权财富基金。据主权财富基金研究院统计，2001年至2009年，主权财富基金的设立数量高达36只。第三次高潮发生在次贷危机后。由于主权财富基金在危机期间在稳定国内金融市场、维护汇率稳定等方面发挥的巨大作用，世界各国逐渐认识到了主权财富基金的重要作用，开始了新一轮的设立高潮。据主权财富基金研究院统计，2010年以后，有16只主权财富基金相继设立，另有18只主权财富基金正在设立过程中。另据Preqin统计数据显示，截至2016年3月底，全球主权财富基金总规模为6.51万亿美元。2007年9月29日，中国的主权财富基金——中国投资有限责任公司（以下简称“中投”）宣布设立。主权财富基金的发展正迎来新的发展阶段，并正在成为全球金融市场的一股重要力量。
二、总体情况
（一）存量情况
根据主权财富基金实验室对主权财富基金的定义[①]，截至2016年5月，全球共有35只主权财富基金，其中有10只规模超过1000亿美元。根据主权财富基金的职能，可以将主权财富基金分为四类，分别是宏观经济稳定型、储蓄型、养老金储蓄型以及储备投资型。有些主权财富基金仅具有一种职能，如中投，主要职能仅为储备投资，而有些主权财富基金则具有多种职能，如挪威政府养老金-全球，同时具备宏观稳定、储蓄和养老金储蓄的职能。
表1 全球前十大主权财富基金
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注：1、9、10数据截至时间2016年3月末；2、4、5、6、7数据截至时间为2016年5月2日；3、8数据截至时间为2014年12月31日。
数据来源：主权财富基金实验室。
（二）总体规模变化
从主权财富基金的规模变化来看，主权财富基金自2000年以来一直维持增长态势。尤其是危机后，虽然主权财富基金在危机期间遭受了重大损失，规模增速有所放缓，然而主权财富基金的规模自危机后一直稳步提升。
对主权财富基金规模的影响因素主要有四个方面：一是石油价格。由于石化燃料的收入占主权财富基金全部来源的60%以上，因此石油价格对主权财富基金的规模有重要影响。危机后由于全球经济复苏乏力、消费方式的转变和能源效率的提升，能源需求大幅降低，再加上油气技术革命、伊朗制裁的解除以及OPEC减产协调失败，全球能源供给出现过剩，供大于求的能源格局使得油价持续下跌，尤其是2014 年6 月以来，国际油价呈现断崖式下跌之势。2014 年6月至2016年2月，布伦特原油价格从114.81美元/桶跌至29.96美元/桶。全球经济正进入一个能源过剩的新时代。诸多机构预测，在未来一定时期内，国际油价仍会保持低位运行的态势。二是贸易顺差。危机后受全球经济环境不佳的影响，贸易活动也开始出现下滑，贸易顺差出现收窄，外汇储备也打破了近年来一直增长的态势，2014年开始出现下降。作为主权财富基金30%的资金来源，贸易顺差的收窄也影响了危机后主权财富基金规模的增速。三是撤资情况。受全球经济环境不稳定以及油价大跌的影响，一些政府机构，尤其是中央银行，被要求提供资金以稳定币值和支持国内预算。例如，为了维持币值稳定，沙特货币局对外汇市场进行干预，主权财富基金的规模因此出现了显著的下降，从2014年年末的7240亿美元下降至2015年年末的6210亿美元。四是新设情况。危机后2010年至今共新设主权财富基金16只，另有18只正在筹备设立，可以说，新设主权财富基金是危机后总规模未出现下滑的重要原因。在市场动荡之际，所有石油出口国都在多元化其收入来源，以降低其对石油的依赖。例如，沙特意图出售其国家石油公司Saudi Aramco，并使用出售获得的资金设立新的主权财富基金。因此，在低油价环境下，多数石油国家主权财富基金 规模一直在上升，而不是多数机构预测的下降。
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单位：万亿美元 图1 主权财富基金总体规模变化（2008.12-2016.03） 数据来源：Preqin。
（三）地域分布和资金来源
从地域分布来看，中东地区拥有全球金额最多的主权财富基金，资金来源主要是石化燃料的出口收入；其次是亚太地区，以中国为代表，主要依靠贸易顺差；非洲地区最少，只有59.6亿美元。从资金来源情况来看，石化燃料渠道占全部资金来源的64%，其次是贸易顺差，占比为30%，显示了石化燃料渠道的主导地位。
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三、2015年主权财富基金投资情况
2015年，世界经济复苏步伐弱于预期。美国经济增长虽然领先主要发达经济体，但受美元升值和外需疲弱影响，仍低于预期；欧元区受量化宽松、低油价、中性财政政策支撑，经济温和复苏，但投资仍较疲弱，内生增长动力不够强劲；日本经济出现技术性衰退，核心消费者价格指数下行并再次落入负区间；新兴市场经济增长低迷，部分国家陷入衰退；中国经济增速趋缓，经济面临较大压力。全球股票、大宗商品价格、非美元货币等均深度下跌，给国际投资活动带来巨大的风险和挑战。
2015年共有20只主权财富基金完成了186笔交易，总金额480亿美元，交易数量比去年上升了40%，交易总金额比去年下降了30%，为2010年以来最低水平。油价大跌是2015年最影响主权财富基金投资的事件。自2014年中期原油价格开始下滑以来，2015年年末达到35美元/桶的历史最低点，甚至低于最悲观的估计。由于约三分之二的主权财富基金源于大宗商品收入，因此油价下跌对主权财富基金的资金来源产生了影响，进而影响其投资活动。
2015年主权财富基金的投资主要呈现出以下特点：一是交易笔数增多，平均交易金额降低。2015年，共有22只主权财富基金完成了186笔交易，交易总金额为480亿美元，交易笔数比2014年增加了40%，平均交易金额降低了30%，2015年全年没有单笔超过40亿美元的交易；二是追求长期流动性溢价，大量投资于房产、宾馆、旅游设施、基础设施和公共事业等不动产，不动产投资占总投资的56.9%，总交易笔数的25.8%；三是大量投资于新兴市场金融部门，以便从未来新兴经济体复苏中获得收益；四是投资地域进一步分散化，对全球各主要经济体均有投资，金额也相对分散。
（一）行业分布
2015年主权财富基金的投资在行业分布上非常广泛，在11个行业均有投资。其中对房地产、金融服务业和基础设施三大行业投资最多，金额合计占比超过60%。对零售业以及餐馆/宾馆/汽车旅馆投资也较多，占比接近10%。
主权财富基金在2015年对房地产行业的投资比例最高，占全部投资额的34.28%，延续了2014年的趋势，并且高度集中于单笔金额较大的发达国家商业地产，主要分布在英国、美国和澳大利亚以及少数新兴经济体。其中主权财富基金对美国房地产市场的投资为73亿美元，对英国房地产的投资为36亿美元，对美英房地产的投资占该行额全部投资的50%。同时，对房地产行业的投资活动主要集中于少数规模较大的主权财富基金，新加坡投资公司、卡塔尔投资局和挪威投资局的投资金额占全部总金额的60%。另根据近期官方报告，中投也在积极转变投资战略，积极投资房地产和基础设施等不动产。
2015年对金融服务部门的投资共计28笔，总金额69亿美元，占比14.45%，数量和金额分别比去年提高了15%和10%。主权财富基金对金融服务部门的投资几乎全部集中于新兴市场，以期从新兴市场的经济复苏中获得收益。
2015年主权财富基金对房地产、酒店、旅游设施、基础设施以及公共事业等安全资产的投资共有53笔，交易数量占全部交易数量的28.5%，金额275亿美元，占全部总投资的57%。由于当前发达国家的安全资产估值较低，在当前较为宽松的货币环境下，替换国债等低收益资产的动力在增强，这些资产虽然会面临较大的流动性风险，但会使投资组合更加多元化，降低整体的风险水平，同时也一定程度上可以抵抗未来利率上升所导致的价格冲击，因此安全资产更加受到青睐。对基础设施的投资增长最为迅猛，2015年主权财富基金对基础设施的投资共计12笔，总金额66亿美元，占全部总投资的13.59%，比2014年增加了11倍。对基础设施投资大幅增长主要是因为所有规模较大的主权财富基金均在逐步扩大对另类资产的投资，从低收益的政府债券类资产向安全资产转移，包括基础设施。对非流动性的高忍耐度以及现金流稳定性的追求使得主权财富基金成为了对基础设施投资最理想的投资者。在经历了2014年的沉寂之后，2015年对酒店和旅游设施的投资也大幅增长，共计12笔交易，总金额45亿美元。卡塔尔投资局和阿布扎比投资局对酒店和旅游设施的投资较为活跃。虽然酒店和旅游设施具有其独特性，但与房地产仍然具有类似的风险收益特征，因此也将其包含在安全资产当中。
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（二）地域分布
从地域分布来看，2015年主权财富基金的投资主要集中于美国、英国、澳大利亚等发达国家以及中国、印度等新兴市场和发展中国家。其中，对美国的投资占比最高，为16.36%，其次是中国，占比为12.84%，对英国和澳大利亚的投资占比也超过了10%。
图3-3 2015年主权财富基金分地域投资情况
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数据来源：根据作者计算整理；主权财富基金实验室。
（三）投资金额
从投资金额来看，2015年主权财富基金中投资金额最多的为卡塔尔投资局，达120亿美元，交易笔数排名第四。2015年9月，卡塔尔投资局在纽约新设了一间办公室，显示其在美国可能将加大投资。中投投资金额排名第二，为77亿美元，其中在英国等欧洲国家的投资活动明显增多。中投于2015年1月还成立了中投资本，专注于投资包括房地产、基础设施等非流动性资产，而且将北美地区的投资总部由多伦多迁到了纽约。
从投资笔数来看，投资笔数最多的为淡马锡，高达48笔，显示淡马锡进行了数量更多但金额更小的交易。新加坡政府投资公司和中投的投资笔数也较多，分别为28笔和25笔。
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单位：十亿美元 图3-4 2015年主权财富基金投资金额排序情况 数据来源：主权财富基金实验室。
四、对中国的启示
（一）加强主权财富基金的建设
鉴于主权财富基金在资本的保值增值、吸引海外投资、促进国内经济稳定、提升财政实力等方面具有不可替代的作用，主权财富基金正日益受到世界各国的重视。另外，随着国家资本主义在全球范围内的盛行，政府在全球经济中将扮演越来越重要的角色，主权财富基金也将会展现出更加强大的投资力量。因此，主权财富基金将持续获得资金的流入，地位也将继续提升。中国外汇储备规模庞大，而划付给中投的外汇储备仅为其中一部分，未来应考虑将更多外汇储备划给中投进行管理，提升外汇储备的保值增值能力。
（二）加大对基础设施的投资力度，同时分散化投资
危机后主权财富基金逐步加大了房地产、基础设施以及酒店、餐饮等安全资产的投资。2015年这一趋势继续得以延续。目前主权财富基金对安全资产的投资当中，对基础设施的配置量仍然相对较低。当前全球主权财富基金仅配置不到1%的基础设施资产，而基础设施资产在全球的存量则高达20万亿美元。考虑到全球低利率环境仍将持续一定时期，基础设施将是全球主权财富基金下一个投资重点。未来中投应加大对基础设施的投资力度，以享受高现金流以及抗通胀的好处。
危机后分散化和多元化投资一直是全球主权财富基金投资的总体策略。考虑到全球经济复苏依然存在不确定性，因此中投应延续这一策略，继续在行业、地域等维度分散化和多元化投资，最大限度的分散风险，增强资产组合的抗风险能力。
3.加强自身投资人才队伍的建设
危机后世界各国的主权财富基金管理实践证明，加强自身投资能力的培养对于主权财富基金的发展至关重要。而投资能力的培养与人才队伍的建设密不可分。因此，为了适应未来中国主权财富基金的发展，应着重培养一支适合本国国情的、有国际化视野和经验的高质量人才队伍。人才是未来我国主权财富基金发展的最关键因素。
作者单位：中债信用增进投资股份有限公司
作者简介
张启迪，男，金融学博士，目前供职于中债信用增进投资股份有限公司。研究方向为政府债务、利率、汇率问题、货币政策、财政政策等。曾在《南开经济研究》、《世界经济研究》、《中国金融》等一流期刊发表过多篇文章。CFA，南开经济研究外审专家，华尔街见闻专栏作家，人民币论坛专栏作家。
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[①] 主权财富基金实验室对主权财富基金的定义为，主权财富基金作为一种投资工具，需要满足以下五个条件：第一，由主权国家直接所有；第二，由其他金融和政治机构单独管理；第三，无明显的外部即期养老金给付义务；第四，广泛投资于各种金融资产，以追求商业回报为目的；第五，在其公开报道的国际投资中占有显著的比重。
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