2020-12-23

摘要

南部非洲发展共同体（南共体）国家接连遭受了COVID-19大流行，以及随后出现的的资本外逃和经济低迷的影响。这些并非来自南共体内部的力量也给该区域带来了迫在眉睫的债务危机。COVID-19大流行暴露了一个事实，即“超级全球化”已使危机无法控制在国境之内。多边国际合作不再是一种选择，而是一种必要。本文试图从传统的“债务与国内生产总值比率”和“公共部门资产负债表”两个不同的角度来讨论南共同体国家的债务可持续性问题。此外，我们还评估了中国债务是否以及在多大程度上构成债务危机的重要来源。

我们认为某些债权国集团需要给予债务重组的同时，我们为减轻债务困境国家债务负担提出了一系列潜在的政策选择，其中首先包括多边金融组织提供的流动资金支助。其次，为了解决长期的结构性问题，南共体国家可以与耐心资本的持有者合作，如多边开发银行、其他国家的地区和国家开发银行；可以认真探索和设计创新的再融资安排，包括但不限于“基于资产的再融资”和可能的债务换气候协议。以上方法的优势在于，它们在不损害一国信用评级的情况下提供流动性。长期而言，这些国家需要耐心资本来帮助解决结构性问题，比如提高出口竞争力的能力发展。

本文结构如下：

第1节：概述COVID-19对南共体国家的经济影响

第2节：回顾以往有关债务可持续性和重债穷国倡议的文献

第3节：使用传统的债务/ GDP比率研究主权债务情况

第4节：介绍一种关注资产和负债的方法——公共部门资产负债表方法

第5节：讨论耐心资本对可持续发展的重要性

第6节：提出可参考的政策选择

1. COVID-19的经济影响

由于COVID-19和“大封锁”，世界经济遭受了二战以来的最大冲击。今年3、4月，资本流动“突然停止”，新兴市场和发展中经济体（EMDEs）出现了前所未有的资本外流。在各新兴市场和发展中经济体中，非洲地区的经济增长率估计为- 3%，与欧洲、拉丁美洲和加勒比地区的经济增长率相比略有下降。（见图1.1）然而，大流行对非洲的经济影响可能被低估，较小的经济体面临着高达7.8%的收缩，公共收入也面临5%左右的下降。

2008年以来，随着南共体自由贸易区（FTA）地位的形成，该地区贡献了大流行前非洲区域内最大贸易额。根据国际货币基金组织的估计，南共体国家的平均国内生产总值增长率将下降到- 5.25%。（见图1.2） 国际货币基金组织还对南共体2021年的经济复苏做出了3.77%总体乐观的预测。然而，即使在大流行之前，由于巨大的融资需求导致公共债务迅速增加，南共体国家的发展愿望已经受到了挑战。

债务 始于2010年的债务积累目前一波浪潮已经达到历史新高，并在全球范围内蔓延——在过去十年中，所有经济体的私营部门债务迅速增长，公共部门债务几乎翻了一番。

注：由于数据来源原因，我们使用了国际货币基金组织提供的总债务头寸指标，其中包括以特别提款权、货币和存款形式存在的债务负债，债务证券，贷款，保险、养恤金和标准化担保计划；以及其他应付帐款。南共体国家的政府债务占国内生产总值的百分比由国际货币基金组织和非洲开发银行的社会经济数据库提供。这两项指标都衡量公共债务占GDP的百分比。

为了促进宏观经济稳定，南共体设定了债务占国内生产总值的比例60%的目标。根据非洲开发银行（AfDB）的数据，该组织的表现符合其目标。（见图1.4）

来源：国际货币基金组织和非洲开发银行数据库。

注：右侧坐标轴为政府债务

资本外流 根据国际金融协会（IIF）的数据，今年3月和4月经济出现了“突然停止”，所有新兴市场出现了前所未有的大规模资本外流。私营机构投资组合投资者的这些趋势加剧了许多国家的流动性问题。（见图1.5）
 

图1.5 新兴市场和发展中经济体的投资组合流量当前与历史时期对比及新兴市场和发展中经济体的投资组合月度流量

单位：十亿美元

来源：国际金融协会，2020年

大流行并不是我们面临的唯一挑战。随着疫情和经济影响长期持续到2020年下半年及以后，债务违约率正在上升，债务重组的必要性正变得更加迫切。与此同时，全球变暖和气候变化已经破坏了无论贫富大小的许多国家的生活条件，带来了多方面的影响。

2. 债务可持续性的指标：定义与利弊

本节将简要回顾过往的债务浪潮和每个时期的国际债务框架，并提出我们对传统指标的评价。

2.1 债务可持续性：前/后重债穷国倡议时代

上世纪80年代、90年代和2008年，全球经济经历了三次债务危机和重组。2018年，这些新兴市场经济体的债务总额达到了接近GDP的170%的历史峰值。尽管作出了努力，但全球债务框架的制度进展并不充足，从学者和民间团体对世界银行和国际货币基金组织领导的全球倡议不断提出的批评即可见一斑。

Fischer和Easterly在他们的研究中用以下公式解释了债务的动态变化：

Change in d = (primary deficit/GNP) – (seignorage/GNP) + (real interest rate – growth rate) × d

d的变化 = （基本赤字/国民生产总值）- （货币铸造税/国民生产总值）+ （实际利率-增长率） × d

式中d为负债率，即政府债务与国民生产总值的比率。

考虑到债务比率的分母是名义国民生产总值（GNP），只要没有新的借款，债务比率就会随着通货膨胀或实际国民生产总值增长而下降。正如许多学者，如Corbo等 (1987)， Morley 和 Fishlow（1987）在多年前指出的，这种债务和财政可持续性的动态很大程度上受到增长率（g）和实际利率（r）之间的差异的影响。然而，许多研究者指出了上述公式的不足之处。

此外，上述公式的一个主要问题是，它完全忽略了一个国家所拥有的公共资产，以及能够增加公共资产的储蓄和投资。它模糊了政府的职能：是为消费（工资和养老金），还是为公共产品投资提供资金？每美元债务的资本形成率是多少？这项投资的效率是多少?（Lin和Wang，2017，第64-67页)

换句话说，该框架不利于政府对生产性资产（包括人力资本和硬基础设施）的投资，而这些资产日后可能成为公共部门资产，作为债务可持续性的缓冲（国际货币基金组织, 2018）。

2.2 债务重组的三次浪潮

“重债穷国倡议”最初由世界银行和国际货币基金组织于1996年发起，其目的是解决债务问题和减少贫困。重债穷国外债存量减少到可持续的水平是在继续努力稳定宏观经济和进行结构调整的情况下进行的。在2017年修订之前，该倡议制定的完成点是要求重债穷国将外债净现值（NPV）降低至不高于出口的150%。

2005年，在减贫与债务减免紧密结合的框架下，“多边债务减免倡议”（MDRI）取消了已达到完成点的重债穷国到期未偿还的所有双边和多边债务。与此同时，这标志着后重债穷国时代的开始，同时也标志着债务可持续性有了如下新的定义。

2005年4月，布雷顿森林机构商定了新的低收入国家债务可持续性框架（DSF），其中包括已达到完成点的重债穷国。2017年，债务可持续性框架再次重新修订，其核心部分是将一个国家的债务危机风险与其政策和机构的质量联系起来，假设世界银行的国家政策和机构评估（CPIA）评分表现更好的国家将有能力承担更高的债务负担。

然而，发展中国家政府及经济学家对DSF和该机制有很多抱怨，因为不符合这些基准的国家将被定义为债务困境国家，并将失去借贷能力。

3. 评估南共体国家的债务可持续性：包括中国在内的所有债权国

本节首先使用传统的债务/ GDP比率指标进行描述性分析，然后对这种衡量方法进行评论。第4节将介绍另一种衡量政府资产净值（即资产减去负债）的方法。

3.1 主权债务数据库和南共体数据分析

利用国际货币基金组织2018年全球债务数据库（GDD），我们发现4个南共体国家的债务水平超过了南共体设定的60%的目标。但正如前文指出的，债务占国内生产总值的比率不足以作为一个单一指标来确定债务的可持续性。（见图3.1.1）

我们利用“暂停偿债倡议”（DSSI）提供的国际债务数据库查看了其中9个南共体国家的外债情况，初步结果如下。即使在没有疾病大流行的情况下，过去几年的债务积累也已经给债务国敲响了警钟。2014年，9个国家的债务总额为655.4亿美元，到2018年已超过860亿美元。

图3.1.1 2018年南共体国家政府债务与国内生产总值比率，百分比

来源：作者基于国际货币基金组织全球债务数据库整理。

注：由于数据来源的限制，对刚果民主共和国、毛里求斯和坦桑尼亚使用一般政府债务（占GDP的百分比），其余国家的使用中央政府债务（占GDP的百分比）。

虽然有一些相似之处，但这些国家的主要债权方类型差别很大。一般来说，官方的多边和双边债权国是主要债权方，这些国家对这些债权方的债务占外债总额的60%以上。一个有趣的趋势是，近年来欠非官方债权人的金额在减少，而欠债券持有人的金额却在增加（见图3.1.3）。然而，债务问题往往因国而异。

图3.1.3 2014-2018年南共体九个国家按债务类型划分的外债占债务总额的百分比

来源：世界银行-国际货币基金组织DSSI数据库，2020年10月17日

我们还计算了这9个国家的外债与国内生产总值的比率平均为31.66%，但各国间存在着很大的差异。莫桑比克的外债占国内生产总值的77%，而刚果民主共和国的外债略高于10%（见图3.1.4）。

图3.1.4 2018年南共体九国的外债与国内生产总值比率

来源：世界银行-国际货币基金组织DSSI

3. 中国作为债权人：基于DSSI的分析

利用DSSI数据库，我们对DSSI倡议所涵盖的9个南共体国家的中国贷款进行了描述性分析。（见图3.2.1）

图3.2.1 中国对南共体九国的贷款，百分比，2018年

来源：作者基于2020年DSSI数据库。

注：对中国的债务=官方对中国的双边债务+非官方欠中国的双边债务。左轴为中国的债务占官方双边债务总额的百分比，中国的债务占外债的%，右轴为中国的债务占国内生产总值的百分比。

中国债务平均占南共体外债（包括官方和非官方债务）的17.6%，约占南共体九国国内生产总值的6%。具体来看，赞比亚、莫桑比克和安哥拉向中国的借款超过其国内生产总值的10%。南共体九国的官方双边债务中，平均有近一半是中国的。虽然这些国家对中国的债务比例似乎很高，但也有证据表明，中国对这些国家的债务减免已经持续了几十年（Acker 等， 2020）。然而上述使用传统债务/ GDP比率衡量法的分析无法提供全面的图景，因为它忽略了公共部门资产负债表的资产方面，忽略了债务的来源——是消费还是投资带来的债务。这种衡量上的偏见导致了几十年来对投资的政策偏见，特别是对低收入国家基础设施投资的政策偏见。

4. 通过发展减轻债务：投资公共资产

我们提出了另一个评估一个国家信用的角度，即鼓励投资公共资产。如果公共部门资产增加，债务危机的缓冲就会变得更牢固。

衡量债务可持续性的另一指标：公共部门净资产

国际货币基金组织2018年关于“公共财富管理”的研究强调了使用公共部门资产负债表（PSBS）的重要性，包括所有政府拥有和控制的企业、金融和非金融资产。其中，公共部门净资产（等于资产减负债）是债务可持续性和投资者信心的关键。若公共部门净资产为正，表明该国有偿付能力，但可能存在流动性问题。若公共部门的净值为负，那么该国正面临严重的资不抵债。

对公共资产进行估计是必要的，但目前大多数南部非洲发展共同体国家都没有公开这些数据。

如果所有南共体国家都能提供对其公共部门资产的良好估计，将有助于增强投资者信心，继续在这些国家投资，进一步借贷也或成为可能。与此同时，如果有现有的公共部门的基础设施已经完成的项目，如发电站或电网、公路或铁路，这些公共资产的良好管理可以帮助创造就业机会，为政府创收，并减少债务重组的必要性。

南共体国家还有哪些资产？

南共体国家生产资本、人力资本和自然资本水平较好，表明其要素禀赋结构较为丰富，适宜均衡增长。

在各种形式资本的基础上，这些南共体国家可以根据其禀赋，瞄准各自国家的比较优势（如毛里求斯、纳米比亚和南非人力资本丰富，马达加斯加、马拉维、莫桑比克和坦桑尼亚自然资本丰富）(见图4.1.1)。

图4.1.1 南共体11个国家2014年生产资本、人力资本和自然资本占资本总额的百分比

数据来源:世界银行，2018年

中国也在积极帮助非洲国家发挥各自的比较优势。

中国资助和完成的项目针对攻克非洲经济转型的瓶颈，这些项目代表着公共部门的资产，而不仅是债务。

图4.1.2 中国资助或联合资助的214个已建成硬基础设施项目构成图

 

图4.1.3 中国资助或联合资助的214个已完成的硬基础设施项目构成，按行业和年份分类

来源：Lin和Wang，2020，基于China.aiddata.org 的已完成项目

总体而言，我们强烈支持使用公共部门资产负债表（净资产=资产减去负债）作为信用价值和债务可持续性的更全面衡量标准的做法，这种做法鼓励公共部门对资产进行投资。已完成的基础设施项目代表着公共资产，有可能创造就业机会，增加政府收入，同时促进经济增长。它们为任何债务危机提供了坚实的缓冲。

此外，国际货币基金组织不应在不考虑该国公共部门资产负债表的情况下囿于狭窄的债务/ GDP比率指标，并宣布某些国家处于“债务困境”，从而阻止该国借款/再融资。在这场由流行病引发的全球衰退中，通过允许持续借贷和再融资来鼓励公共投资，对于维系经济复苏和“更好地重建”至关重要。

5.中国近期行为表明中国国家行为体是耐心资本持有者

中国国家行为体是耐心资本的持有者，这从它们为非洲国家提供债务减免的悠久历史就可以看出。

然而，尽管有大流行的影响，中国不太可能注销或免除大部分未偿债务，因为传统上中国只有无息贷款才有资格获得豁免。另一方面，在近年来的债务重组中，重新安排偿债期限和再融资更为常见。（图5.1，基于Kratz 等， 2020）

图5.1 按结果和年份划分的中国债务重组情况

来源：Kratz等，2020年。Rhodium Group。

注：不包括中国最近声称在G20框架内通过DSSI向10个国家提供的债务延期

在考虑债务困难国家的诉求时，中方的灵活性是基于中国和非洲国家同舟共济、共克结构转型难关的事实。中国可与非洲国家分享从银行和国有企业之间的几轮“不良贷款”和“三角债务”问题中吸取的经验，以避免潜在的金融或债务危机。中国机构提供耐心资本，也有更强的承担风险的能力，更适合为基础设施融资。从本质上讲，中国与非洲东道国的发展休戚相关，最近的安哥拉案例就反映了这一点，体现了债务重组与化解的“中国特色”。

在债务积累方面，中国不是唯一的债权国，其他官方债权国和私营部门总体来看甚至更为重要。此外，“（发展中）国家更喜欢从中国贷款是有原因的，因为私人贷款机构通常提供短期融资，而传统的西方捐助者完全忘记了硬基础设施。”(Dollar，2020)。因此，中国的“耐心资本”受到了需要实体行业发展的发展中国家的青睐。

6. 我们还能做些什么？政策建议

1）鉴于发行特别提款权具有反周期和无条件性，应支持多边主义并推动国际货币基金组织发行更多的特别提款权。

2）支持国际货币基金组织、世界银行集团和区域金融安排发放更多紧急流动性贷款并加快支付

3）在已建成的属于公共资产的项目基础上，可以设计创新型融资和再融资。

4）在“债务困境”国家采用“量身定制的解决方案”。

5）债务气候互换：债务自然互换，即陷入债务困境的国家同意将一定比例的债务减免投资于自然资产，目前已有30多年的运作经验。

对于南共体国家和一般的发展中国家来说，重要的是要了解政府拥有（资产）和欠（负债）什么，区分“耐心资本”和“自由流动”投资者，并区分长期（结构性）和短期（流动性）问题。首先，为了应对当前的公共卫生和流动性危机，非洲国家需要国际货币基金组织、世界银行集团等多边金融组织提供流动性支持。取消债务无法实现流动性支持的目标。未使用的特别提款权和各种货币互换可用于短期流动性目的。其次，为了解决长期结构性问题，非洲国家需要与多边开发银行、地区和国家开发银行等耐心的资本持有者合作；可以认真探索、设计和制定创新性的再融资安排，包括但不限于“基于资产的再融资”以及债务换气候等。这些方法的优点是，它们在不损害一国信用评级的情况下提供流动性。长期而言，中国需要耐心的资本来解决结构性问题，比如提高出口竞争力。