马来西亚在亚洲金融危机后的危机治理对策及其局限性

马来西亚是东南亚地区受亚洲金融危机冲击最严重的 “ 受灾国 ” 之一，但也是它们之中恢复最快的国家。政府对危机的应对和治理在经过初期的调整后基本上是成功的，但是危机对策并不完全适合恢复期的经济发展需要。因而从遭受危机的打击到目前基本恢复，马来西亚经济经历了持续的调整，但实际上基本发展趋向并没有大的变化。

一 外源性危机的传导机制与马政府的相应对策

马来西亚经济对外依存度很高，是典型的外向型经济，因此外部经济环境的急剧变化极易对其经济产生巨大的影响。亚洲金融危机也正是从外部迅速传导而进入马，并相应引起对马来西亚经济的冲击。

1. 亚洲金融危机对马经济的影响程度

1 ）马来西亚经济受到强烈冲击

20 世纪 90 年代中期，马来西亚经济在近 10 年之久的持续高增长后需要进行结构性的调整，对此马政府已着手推动以 “ 多媒体超级走廊 ” 为代表、以电子产业为主导的经济结构调整计划。 但由于国际市场对信息技术产品需求疲软 , 1996 年马来西亚的出口萎缩 , 商品出口贸易额增长率从 1995 年的 20.2 % 下降到 1996 年的 6.5 % ； 1997 年虽恢复到 12.1% ，但却遇到 泰国爆发货币金融危机并迅速向外扩散，严重波及开放程度较高的马来西亚经济并对其造成沉重打击，主要表现为：

汇率： 1997 年 7 月 2 日为 2.52 林吉特兑 1 美元， 1998 年 1 月 7 日为 4.88 （比危机爆发时贬 48.4 ％，最低点），而后反弹， 8 月再降过 4 时，政府采取固定汇率措施，定在 3.80 （贬 33.7 ％）。

股市：吉隆坡综合股指 1997 年 2 月 25 日 1271 点， 1998 年 9 月 1 日为 262.7 点，市值损失约 6000 亿林吉特。

国内生产总值： 1997 年为 2754 亿林吉特（ 979 亿美元）； 1998 年为 2647 亿林吉特（ 675 亿美元）。 1986 ～ 1997 年平均增长率为 7.8 ％； 1997 年 7.8 ％， 1998 年 -7.4 ％。

人均国民生产总值： 1997 年为 4284 美元， 1998 年为 3018 美元。

2 ）马经济史上最严重的衰退

从马来西亚建立以后的经济发展进程看， 1998 年受亚洲金融危机冲击而产生的经济衰退程度已超过历史上最严重的衰退时期。其后的恢复也并不顺利，不仅没有达到危机前的水平，而且波动的幅度也超过以往衰退后的恢复期。

图 1 马来西亚 GDP 长期增长趋势（ % ）

资料来源： Kevin Young ： Malaysia: Growth and Equity in a Multiracial Society ， World Bank ， 1980;

亚洲开发银行： 《发展中成员主要经济指标》 有关年版

3 ）马成为亚洲金融危机的重灾区

泰国爆发的金融危机很快地波及到整个东南亚以至东亚地区；马来西亚所受的打击程度仅次于泰国、印尼和韩国 , 被世界银行列为亚洲金融危机五大受灾区 ( 泰、韩、印尼、马、菲 ) 之一。受一定影响的是中国香港特区、新加坡 ; 所受影响程度较轻者为中国台湾省、越南。

2. 马经济受亚洲金融危机冲击而陷入衰退的主要原因

虽然亚洲金融危机对马来西亚来说是外源性冲击，但外因之所以能起作用并迅速传导进入马来西亚，主要是与马经济结构性的对外依赖密切相关。

1 ）过度依赖外部市场是马经济的结构性弱点

马来西亚在金融危机前持续的高增长是建立在高投资基础之上的。 1987 年马投资占 GDP 的比重为 23.1% ，此后迅速增长， 1994 年至 1997 年连续 4 年超过 40% 。这样高的投资率持续地压缩了消费，使其相对狭小的国内市场难以随经济增长而扩展，国内需求中的消费需求到 1997 年只占 GDP 的 56% ，而投资产生的需求高达 43% 。同时，大量的投资集中于以电子元器件产品为主的生产部门，这样倾斜型生产结构的产品难以被国内市场吸收，因而迫使马不得不更多地依赖外部市场 [1] 。 1987 年至 1997 年期间，马来西亚经济对贸易的依赖持续增长，出口相当于 GDP 的份额从 63% 上升到 93% 。对外依赖性这样持续上升的马来西亚经济，在外部市场稳定发展的环境中是能够保持正常运行的，但是一旦外部市场出现较大的波动，马经济就将受到影响而相应波动，因此其经济结构是比较脆弱的。不过，尽管有此弱点，马经济却无法摆脱。因为在生产逐步全球化的背景下，马来西亚作为小规模经济体，其经济结构只能选择向具有相对竞争力的少数产业部门倾斜，结果必然是要严重依赖外部市场才能使其相对集中、甚至是单一的产品完全售出。

2 ）对外贸易和外来投资是影响马经济运行的主要外部因素

20 世纪 90 年代正是马来西亚工业化发展的高潮期，工业以及服务业基本保持着逐步上升的趋势，成为经济发展的主要动力。而农业则呈相对下降趋势，因此大量农业劳动力逐步从农业流出，为工业的发展提供了持续增加的劳动力供给。同时，政府也大力支持工业的发展，不仅提供了工业所需的土地资源，而且在基础设施和市政建设等方面也给予大量投入。这样，在工业化发展的要素供给方面，土地（包括基础设施）、劳动力等都有相应的支持。

工业发展的技术、资本等要素和市场则越来越依赖外部。 20 世纪 90 年代正是 “ 亚洲四小龙 ” 大量向外转移其劳动密集型产业的高潮期，它们和其他发达国家的资本为此期马来西亚的工业化提供了较为充足的资本和技术。因此从资本供给角度看，马来西亚经济发展所需的资本供应是比较宽松的。不过，生产的产品最终实现过程在市场，马来西亚国内市场相对狭小，因而外来资本在马生产的目的更多是为了利用其相对低廉的土地和劳动力，其产品真正的目标市场是国际市场。

由此可见，作为经济增长主导部门的工业在其主要生产要素的供给方面并没有非常严重的瓶颈制约。也就是说，在工业处于高增长时期，马来西亚经济因内源性因素而产生衰退的可能性并不明显，而由外源性因素引发的经济衰退却很有可能发生。这里所说的外源性因素就是外部市场的停滞或收缩，它不仅会直接使马出口受阻，而且更重要的是外部市场前景不佳将会影响外来投资的信心，导致投资停滞甚至外流，这对以高投资支撑的马经济的打击是致命的。

3 ）开放而管理不力的金融系统是外源性冲击的导入环节

马来西亚的生产体系虽然高度倾斜于较为单一的出口加工业，但其本身因有上述的要素供给支持而相对稳定，只要作为主导需求方的外部市场发展稳定，马出口加工生产体系便可相应正常运转。一旦外部市场需求发生波动，它对马经济的影响并不直接作用于生产体系，而是经过金融体系的传导后影响投资，继而影响生产。马来西亚开放而监管不力的金融系统正是这一传导机制的薄弱环节。

信贷软约束导致过度融资，由此引发大量外来短期资本流入。马来西亚的金融体制实质上是政府主导型的。政府不但影响了信贷数量即总规模，而且还在很大程度上控制了信贷资本的价格即贷款利率。这种体制下，政府确定的贷款优先顺序和额度成为银行发放信贷的主要依据 , 而对信贷项目审查和风险评估都变成软约束 , 企业一旦被确定为信贷支持对象 , 便可源源不断地获得低成本资金。其最终结果必然是过度融资和信贷扩张。据统计 , 在金融危机爆发的 1997 年，马来西亚的国内信贷占 GDP 的比例大约为 170% 。实际上，国内这样的过度融资是建立在大量对外融资基础之上的，特别是在 90 年代中期，马短期外债急剧增长，从 1990 年的 19 亿美元上升到 1997 年的 149 亿美元，使其在外债中的比重从 12.4% 上升到 31.6% 。

金融系统本身的缺陷使其不能对外资进行有效的管理。马金融系统的缺陷主要有银行不良资产比重较高、证券市场管理不规范、金融系统监管松弛等。当出口前景不良时，投资要么转向房地产等非出口生产领域， [2] 要么寻机撤逃。当外部冲击产生并向马来西亚国内波及时，开放程度较高的金融系统对此难以实施及时有效的监管，导致大量资本外流， 1997 年外国直接投资为 67.9 亿美元， 1998 年急剧减少为 27 亿美元；同期短期外债从 149 亿美元降至 85 亿美元，外资大量撤逃不仅直接影响了投资规模，也影响了投资信心，使 1998 年投资增长率为 -43% ，当年投资占 GDP 比重从上年的 43% 急降至 26.7% ，失去投资支持的经济迅即陷入衰退。

3. 马来西亚政府的危机应对政策

上述情况表明，外部市场收缩对马来西亚国内的冲击首先及于金融系统，以其对投资产生的负面影响导致经济的衰退。马来西亚政府对危机的处理实际也是沿此传导途径实施的，危机治理过程表明，切断金融系统对危机的传导作用是稳定经济的关键步骤，而政府以扩张性财政货币政策保持投资并扩大内需则是恢复经济的主要手段。

1 ）初期收缩内需，但未严厉切断资本流出

为了应对 1997 年 7 月到 1999 年 6 月期间的金融危机 , 稳定经济 , 马来西亚政府在从 1997 年下半年到 1998 年上半年的期间内 , 主要采取了整顿金融机构、紧缩货币供应、紧缩财政支出等措施 , 目的在于稳定金融形势与经济形势。马政府治理危机的基本思路是，以货币、财政政策为主要手段，压缩需求，挤出危机前高投资阶段产生的泡沫需求；同时大力整顿金融体系，力图切断金融向生产体系的传导渠道。

在紧缩货币供应方面的主要措施是通过提高利率、增大货币回收量、稳定币值、减少贷款以控制货币供应量和抑制物价上涨。在紧缩财政支出方面的主要措施有 ： 限制 1998 年度的财政支出只能比 1997 年度增大 1.5%, 并决定延缓实施一批大型建设项目。 1997 年 12 月又公布了 “ 紧急经济对策 ” , 将 1998 年度的财政支出预算再次压缩了 18%, 并扩大延缓实施大型建设项目的范围。

在整顿金融机构方面 , 采取了以下的措施 : (1) 加强对金融机构的监督与管理。 (2) 关闭营业状况恶化的银行与证券公司 , 促进金融机构的合并。 (3)1997 年 12 月、 1998 年 3 月分别提出了以公布金融机构营业状况和加强对金融机构进行监督为中心内容的稳定金融体制的对策。 (4) 1998 年 4 月制定了以大型金融公司为中心进行金融公司合并的方案。 (5) 降低金融机构的法定储备金比率 , 以增强金融机构对产业领域的贷款能力。 (6) 限制金融机构的房地产、股市投资的贷款比率。 [3]

这些货币财政紧缩政策和整顿金融体制措施虽然在稳定马来西亚金融市场秩序方面起到了一定的效果 , 但到 1998 年上半年为止经济衰退形势却仍进一步加剧。其主要问题一是整顿金融体制措施 偏重于治理金融系统本身，但未彻底切断它作为危机传导途径的功能，即资本撤出对投资的负面影响。结果大量资本在失去信心或投机获益后迅速外逃，这从前述短期债务资本和直接投资的急剧下降可见。二是政府在资本外流导致投资需求下降时，采取紧缩政策同样压缩了需求。这样双重的紧缩加上危机中私人消费的萎缩使国内总需求全面收缩，导致经济恢复只能靠外需带动。其结果是，尽管 1998 年以本币计算的出口增长了 29.7% ，但由于货币贬值，以美元计算的出口却下降了 7.3% ，因而它并不能对投资者带来更大的信心。

2 ）调整后扩大内需并彻底切断外源传导途径以恢复稳定

马来西亚政府从 1998 年下半年起由实施财政金融紧缩政策措施转而采取放宽财政金融紧缩措施 ，其主要措施是 扩大财政支出、降低利率、刺激民间消费支出等 , 以促进经济形势走向稳定。 1998 年 6 月 , 马来西亚政府决定增大 120 亿马元公共投资以建设公共基础设施 ； 1999 年 4 月公布第七个五年计划中期经济报告书 ， 决定在 1999 年、 2000 年再增加 220 亿马元公共基础设施建设投资。马来西亚国家银行在 1998 年下半年大幅度降低金融机构的存款利率 , 取消对房地产与股市投资的贷款比率限制 ; 1999 年度财政预算案规定免征个人所得税 , 规定民间私人汇回的境外收入免征所得税一年 ， 以刺激民间消费需求，等等。

同时为了尽快稳定金融以稳定经济 , 马来西亚政府于 1998 年 9 月 1 日宣布实施管制外资资金流动的政策 ， 其主要内容包括： (1) 外资的对外往来账户间的资金调动需经马来西亚国家银行的批； (2) 所有金融资金交易只能通过马来西亚政府授权的金融机构进行； (3) 外资投资需在马来西亚滞留一年以上方能撤资汇出国； (4) 实施固定汇率 (1 美元兑 3. 8 马元 ) 等。

二 金融危机后的政策调整与经济结构变化

1. 政府对危机应对政策的调整

1998 年马来西亚经济受亚洲金融危机冲击而衰退陷入谷底，此后逐步恢复，但其过程并不平稳。马政府应对金融危机的政策在 1998 年进行较大调整后基本保持未变，不仅止住了经济的下滑，并保证了其后的恢复。在此期间，虽然马政府也希望扩大私人投资，并推出了相应的税收等方面的优惠政策，但效果不明显，政府支出对经济的带动作用仍是经济恢复的主导力量。实际上，马政府一直以赤字财政保持扩张性的财政货币政策， 1997 年政府财政盈余相当于 GDP 的 2.4% ， 1998 年以后预算转为赤字， 2000-2003 年连续 4 年预算赤字相当于 GDP 的比重超过 5% 。

与保持扩张性财政金融政策不同的是，政府对外国资本流动的限制是在逐步放松的。马来西亚政府对资本流动管制是 在经济形势比较稳定并 开始恢复后逐步放宽的。 1999 年 2 月 15 日，以分级离境税措施取代原有的管制。在 1999 年 9 月 12 日，政府宣布进一步放宽离境税中的盈利税，以 10% 离境税取代之前 10 至 30% 的盈利离境税。 2000 年 10 月再度放松资金管制，宣布从 2001 年 2 月 1 日开始，投资满 1 年的外资盈利离境不必缴付 10% 的离境税，投资不满 1 年的外资盈利才需付离境税。尽管一再放松管制，外资仍对马来西亚的投资环境与前景信心不足，希望政府全面取消离境税措施等资本管制， 2001 年 2 月后，股市更是每况愈下。对此，政府终于决定在 2001 年 5 月 2 日由财政部正式宣布全面撤销离境税措施，而股市首先作出反应，吉隆坡股票交易所综合指数当天大涨 26.92 点或 4.6% ，总成交量达到 3.7 亿股的高水平，股市走势反映了市场对政府决策的欢迎。至此，马政府全部取消了在 1998 年 9 月作出的严厉管制资本流动的措施。

马政府对汇率的管制一直延续到 2005 年 7 月 21 日，在中国宣布对人民币汇率实行管理浮动后的 1 小时，马政府也宣布将林吉特与美元的固定汇率改为与中国相似的小浮动区间管理浮动。此前虽然马来西亚曾受到多方面的压力要求将其货币升值，但马一直顶住未予理睬。汇率浮动后的半年中，林吉特在管制和市场的作用下并没有持续的升值，不过在 2006 年开始出现了持续的小幅度升值，其走势类似同期中国人民币的汇率变化。

2. 经济恢复进程中主要经济结构发展趋向没有大的转变

从 1999 年以来的经济恢复与增长波动进程可见，马在亚洲金融危机冲击之后的经济增长呈现较大的波动，这是以前的衰退恢复期所没有的（见图 1 ）。其主要原因是经济对外依赖程度越来越高，对国际市场的波动越来越敏感。 2001 年经济增长率再次大幅下挫，就是受美欧日经济同步下降而导致马出口下降而引起。它表明，马来西亚经济发展严重依赖外部市场的基本结构在经济恢复过程中并没有根本性的改变。

首先，产业结构的变化并未改变对外依赖的程度。

在经济恢复过程中，工业波动幅度最大，但总体增长幅度要超出农业与服务业，因而它在经济结构中的比重延续了危机前的上升趋势，从 1997 年的 42.9% 上升到 2004 年的 48.5% 。而增长相对平稳的服务业同期却从 46.4% 降为 42.4% 。在此期间，工业以至农业在 2001 年出现了大幅度的下降，其原因与对外出口受阻相关，而不是工农业内部问题所致。在 2001 年出口中位居前列的主要 10 大类产品中，只有棕榈油一项出口额略有增长，其余均为不同程度的下降，下降最大的是办公和数据处理设备的零部件出口，降幅为 25.3% 。这样的供给结构及其波动状况表明，外部市场仍是影响其稳定与增长的主要因素之一，经济的恢复与调整并没有改变其原有的对外依赖性。

图 2 马来西亚近年产业结构变化（ % ）

资料来源：亚洲开发银行《发展中成员主要经济指标》 2005 年版。

其次，净出口在需求结构中已占据重要地位。

亚洲金融危机爆发前，马来西亚的投资占 GDP 比重在 40% 以上，而金融危机后的恢复过程中，尽管政府在初期严厉的金融管制后逐步放松管制，但一直没能促使投资回升。从东亚其他经济体的工业化进程看，在它们工业化的高潮期，投资率大都保持在 30-35% ，甚至更高。马来西业自 20 世纪 90 年代起到金融危机前的数年中也曾持续保持这样高的投资率，并以此带动经济持续高增长，但危机爆发后就再也没有达到这样高的投资率。投资比重的下降使需求不得不依赖政府消费和净出口。到 2003 年，净出口在需求结构中的地位已上升至与投资规模接近的水平。

图 3 马来西亚近年需求结构的变化（ % ）

资料来源：亚洲开发银行《发展中成员主要经济指标》 2005 年版。

第三，马经济出口依存度越来越高。

马来西亚经济的出口依存度（出口额相当于 GDP 比重）在金融危机后急剧上升。由于投资不足，因而进口增长相对缓慢，进口依存度与危机前的变化远远小于出口。其结果就使净出口成为拉动经济增长的重要动力。

图 4 马来西亚近年进出口贸易依存度变化（ % ）

资料来源：亚洲开发银行《发展中成员主要经济指标》 2005 年版。

3. 危机对策在恢复期的问题

如前所述，马政府应对亚洲金融危机的对策基本上是两大方向，一是金融管制与治理，二是扩张性财政货币政策。从执行情况看，两者对危机治理起到了相应的作用，稳定了经济局势，但对其后的经济恢复甚至结构调整却没有起到推动作用，从这个意义上看，危机治理对策是有其明显的局限性的。

资本管制迅速遏止了资本外逃，配合其他对金融体系的治理措施将危机时混乱的金融秩序恢复稳定，但同时其抑制外来投资的副作用也十分明显。一方面它直接使外资急剧下降： 1998 年马来西亚吸引外国直接投资为 27 亿美元，到取消管制时的 2001 年外国直接投资只有 2.9 亿美元。另一方面管制对外资投资信心的影响时间更长：在其取消之后外资虽然有所上升，但到 2004 年也只达到 25.6 亿美元，尚未超过金融危机的谷底期水平。由于外国直接投资常可引发相应的国内配套投资或跟进投资，外资对马裹足不前对马投资的负面影响就会远超过外资本身的下降程度。这也是马来西亚在危机后的恢复期内投资率一直偏低的重要原因。

在金融治理过程中，大量金融机构和金融资产被合并、重组，大幅度地减少了金融系统中的不良资产，提高了马金融体系的质量。不过从总的治理方向看，真正提高的是金融系统的稳定性，或者说是提高了稳定的可能性，因为它还要在金融冲击中进行检验。而金融系统应有的促进投融资这一根本作用却未见有所提高，近年马来西亚的国内储蓄率都在 40% 以上，但投资率却一直比储蓄率要低 20 个百分点左右，这也间接地表明金融系统在促进投资方面的差距。

图 5 马来西亚近年投资与储蓄率变化（ % ）

资料来源：亚洲开发银行《发展中成员主要经济指标》 2005 年版。

扩张性的货币财政政策在危机中扩大了内需，成功地阻滞了经济的收缩趋向，这是其危机治理的重要功效。但是财政投入大部集中在基础设施建设上，虽然在短期内部分解决了内需的不足，但从长期效果看，它没有对经济结构、特别是产业结构产生较大的调整作用，反而有可能因其政府投资的背景而降低了经济效率。

三 小结

1. 马政府在 1998 年调整后的对金融危机治理对策是卓有成效的，其主要功能在于它稳定了经济，并力图恢复经济增长。对策的要点至少有：

迅速而果断地切断危机通过金融系统向国内产业体系传导的途径。即以严厉而有效的资本管制阻滞资本外逃。

大规模地整顿金融体系，以保持其自身的稳定。

持续的扩张性财政货币政策以扩大内需来拉动供给，而不是紧缩需求来适应供给的下降。

2. 马政府采取的危机治理措施没有改变经济结构的基本格局，对外依赖仍是马经济的主要特征，因而仍会受到外来经济波动的冲击。

首先，产业结构的发展趋势没有改变，马仍处在工业化阶段，工业仍然是经济增长的主导部门。

其次，马来西亚经济的外向型性质没有改变，经济发展的对外依赖性依然极强，并有继续增强的趋势。

再次，经济的外向性使金融系统必然要继续向外开放。

3. 马政府的危机对策具有明显的时效性或甚至副作用，只适用于危机应对时期，而在危机之后应及时进行调整，选择更为有效的、更有针对性的恢复期政策，而不是在恢复期继续沿用危机治理对策。由于马来西亚经济不可避免的对外依赖性，在受到外部波动冲击时，理想的应对步骤是立即启动扩大内需预案以缓解冲击，而后视外部环境变化主动调整为应用恢复期对策。

[1] 电子电器产品是 20 世纪 90 年代中马来西亚出口的支柱产品，大致占马来西亚出口份额的 60% 左右。 参见李毅：《近年马来西亚宏观经济运行的特征分析》，载《 南洋问题研究》 2004 年第 3 期第 45 页。

[2] 到 1997 年底 , 银行贷款的 28% 以上投向了房地产；小银行投向房地产和商业服务业的贷款比重则分别为 32% 和 46% 。参见项卫星：《马来西亚金融体制的结构性缺陷》，《当代亚太》 2002 年第 2 期，第 40 页。

[3] 参见汪慕恒等： 《 金融危机后的马来西亚经济》，《 东南亚纵横》 2004 年第 8 期第 35 页 。