最大制药集团 发马无可限量
信息来自：星洲网 · 作者： · 日期：12-03-2015
2014-06-02
●公司背景
作为全马最大市值的挂牌制药公司，发马( PHARMA，7081，主板贸服组)是由3家药物公司合并而成，并在1999年11月在大马交易所上市。
发马目前拥有两大主要业务，即物流与分销(L&D)以及药物制造。物流与分销业务主要是分销医药产品和器材至国内外市场，贡献集团税前盈利的23%：制药业务则是生产仿制药、保健品及小批量注射剂(SVI)，贡献集团税前盈利的77%。
该集团目前由莫实得控股（BSTEAD，2771，主板贸服组）持有56. 4%股权，而武装部队基金( LTAT)则持有另外的12. 4%。莫实得控股在2011年曾以5亿3千400万令吉，从UEM集团收购发马86. 81%的股权，并献议以每股5令吉75仙的价格进行全面收购。
虽然奠实得控股当时获得97. 22%的发马股权，但随后为了维持发马的上市地位而通过配股方式将股票回馈给股东，在此企业活动后，武装部队基金崛起成为该公司的第二大股东。
●物流与分销业务
管理层将物流与分销业务视为公司的支柱。除了分销内部的产品以外，发马也进行第三方医疗产品的分销。
发马在大马和印尼拥有广泛的分销网络，其中更是全马最大的药品与区疗产品分销商。该集团手握来自大马卫生部的特许经营合约，令其拥有向卫生部旗下的医疗机构采购和销售医疗产品的专有权利，包括全马共140家政府医院以及2千856家政府诊所。
除了特许经营合约，发马也参与卫生部的非特许经营产品竞标，占据该集团2013财政年营业额的18%。此外，该集团亦分销医疗产品至私人医院、诊所和药房，销售量预计贡献上财政年营业额的4%。
●制药业务
受益于更高的增值空间，制药业务是贡献发马更大盈利的业务。
自从莫实得控股在2011年收购发马后，前者便将旗下的制造业务资产-ldaman Pharma私人有限公司注入到发马，并展开多项效率改善举措。此举成功推动集团制造业务收入在2010至2013财政年增长142%，而该业务税前盈利则从2010财政年的2千300万令吉成长至2013财政年的7千400万令吉。
发马旗下另一独资子公司-ldaman Pharma制造私人有限公司则是财政部的合格供应商，可优先以协议价格提供指定的医疗产品予财政部。
发马在大马共有5家制药厂，而近期则刚以l千800万美元完成收购印尼仿制药生产商-Errita Pharma有限公司的75%股权。
●业务前景
发马的制药业务科将会是短期内推动集团盈利成长的动力所在。该集团计划在未来10年内推出大约200项新产品（现有组合有约500项产品）。
该集团也将在未来5年内受益于全年销量总值1千330亿美元畅销药物的专利期满。届时发马此类仿制药制造商可进入到一度受到保护的药品市场，尤其是凭藉其强劲的研发部门。
此外，该集团在大马的小批量注射剂药厂亦是潜在的成长来源。
目前已经有3家跨国公司同意与发马合作展开承包生产。该厂房的产能在全面启动后可带来每年1亿5千万令吉的销售量，相等于该集团2013财政年制药业务收入的大约40%。保守估计，该厂房可为发马带来4千100万令吉的净利贡献，相等于上财政年净利的74%,同时，为了应付日益增加的病人数量，卫生部的药品开销料将会上升。
对Errita的控制权，也让发马在印尼政府限制药品进口之际，可通过前者进入印尼市场。该集团计划在Errita复制其大马的产品组合，惟预计该印尼子公司只会在2017年才开始作出显著的盈利贡献。
另外，发马正与来自沙地阿拉伯的Modern Healthcare Solutions公司建立各持50%权益的联营公司，以在该国建设并管理一家制药厂。该集团已为联营公司的未来5午注入6千万令吉的资金，所生产的产品将在中东与北非市场上售卖。
上述联营公司料可成为该集团在中东与北非市场的长期立足点，预计可在4年后开始作出显著贡献。
●财务表现
发马自1999年上市后便写下连年的营业额成长。大马业务方面，从1999至2013财政年为止的营业额年均复合增长率(CAGR)达到II%，比大马在同期的8. 8%名义国内生产总值(GDP)还要高。
受益于日益增长的保健开销，加上畅销药物专利期满的推动，发马的这一营业额成长率可至少持续多3至5年时间。
该集团过往的盈利纪录则相对缺乏韧性，其税前盈利赚幅在过去5年来游走于3%至5%之间。回顾2013财政年，虽然发马的营业额按年走高7%，但净利却下挫II%至5千500万令吉。
该集团在过去两年来的盈利表现主要受到数项一次性的减值与摊销费用侵蚀，惟相关费用如今已停止计算，因此其未来的盈利表现料可更贴切地反映出营业额的走势。
在摊销费用降低以及制药业务收入上增的情况下，发马于2014财政年的净利料可按年大涨43%至7千900万令吉。到了2016财政年，当小批量注射剂产品获批售至欧盟市场后，该集团的净利保守估计可再拿下33%的按年成长至1亿1千600方令吉。
发马截至2013年止的负债率为33%，较大部分的挂牌同行高，预计其贷款主要充作营运资金。不过，考虑到更高的盈利表现将改善其贷款能力，该集团的资产负债表仍属强健水平。
●估值
联昌研究相信发马是投资大马保健开销成长的良好股项选择，给予该股“增持”的投资评级。根据19.2倍的本益比计算，发马的目标价格为6令吉50仙。 2014财政年强劲的盈利成长以及更高的派息率，将会是该股被重估的催化因素。
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