美国2008年次级信贷爆发，宣告破产的雷曼兄弟成为众矢之的。其中，“卖空”行为更是被指责造成这场大灾难发生的罪魁祸首之一。

目光回到马股，曾在1996年推介的卖空交易，因在亚洲金融风暴之际造成剧烈震荡，而被勒令停止9年之久。

不过，大马交易所近期宣布，增加允许卖空的股项数量，同时，正探寻进一步开放卖空市场的可能，更不排除将之延伸至散户市场。

被喻为“保守型”的马股，投资者是否已有足够的“知识”与“胆识”迎接卖空交易？未来是否会再重演“加剧熊市”的惨痛历史？

美国2008年次级信贷爆发，宣告破产的雷曼兄弟成为众矢之的。

其中，“卖空”行为更是被指责造成这场大灾难发生的罪魁祸首之一。

目光回到马股，曾在1996年推介的卖空交易，因在亚洲金融风暴之际造成剧烈震荡，而被勒令停止9年之久。

不过，大马交易所近期宣布，增加允许卖空的股项数量，同时，正探寻进一步开放卖空市场的可能，更不排除将之延伸至散户市场。

被喻为“保守型”的马股，投资者是否已有足够的“知识”与“胆识”迎接卖空交易？未来是否会再重演“加剧熊市”的惨痛历史？

开放卖空长路漫漫

在稍早前针对卖空交易的媒体汇报会上，大马交易所不违言，要从当前的“先进新兴市场”晋身至“先进市场”地位，卖空交易的存在是前提之一。

但市场人士却质疑，这股“跟风”是否有需要，更直言马股投资者风险承担能力较低，且投资知识不足，有者对卖空兴趣缺缺，有者可能发生不理智行动，进而造成马股重伤。

面对市场冷眼看待的态度，还有开放卖空时连带产生的透明度、操纵等问题，马交所的卖空开放之路，恐怕还有很长的路要走。

从7月22日（周一）开始，马交所允许的卖空股票数量，从原本的100只，调高至171只。

我国卖空交易属于“规范卖空（Regulated Short Selling）”，受制于各项限制，也附有需先进行“借票交易（Securities Borrowing and Lending）”的前提条件。

大马算是本区域内最早推出卖空交易的交易所之一，无奈在1997年亚洲金融风暴后，因加剧市场的“崩盘”情况而喊停，2007年在多重规范下再度登场。

随着允许卖空股数增加，市场也一度怀疑，马交所是否会趁势撤销相关规范，但马交所最后保证，在短期内仍会限制卖空交易，惟不排除未来的开放可能。

纵观接受本报采访的市场人士意见，他们和马交所抱持同样的理念：本地投资者还未准备好迎接更为开放的卖空市场，特别是散户。

开放卖空不适合我国

但他们对未来的展望却是分歧，马交所认为通过各种教育活动，逐步放宽卖空交易是可行的；然而，不少市场人士却认为，开放的卖空市场或许并不适合马股。

这些市场人士透露，卖空风险太高，而我国投资者一直处于“保守型”，风险承担能力较低，相信对卖空交易兴致缺缺。

再者，卖空有别于一般“购入看涨股项”的投资策略，是完全相反路线，投资者必须具有胆识和洞察力，并有能力承担卖空后股价走高的风险。

外国许多股市在陷入熊市时，往往停止卖空机制，显示卖空对市场带来的威胁性，有时甚至会因为卖空交易造成大笔成交量，引起市场恐慌。

他们普遍认为，在没有健全的体系之前，不鼓励马交所过度开放卖空市场，除了教育投资者为当务之急，卖空交易所存在的透明度、操纵投机手法等，都是马交所须提前考量的课题。

什么是卖空？

在股市投资中，“空”指的是负面、不好或不利，和“多”是相反异议。

“卖空”指的是投资者看跌某只股票时，先沽售该股票，待股价真的下跌时，再以更低的价格买进填补，从中赚取差价。

大致上，卖空分成两种，一种是大马遵循的“借票卖空”，另一种则是风险程度更高的“裸卖空（Naked Short-sell）”。

裸卖空冲击大

借票卖空是指，投资者在卖空前必须付费向股票持有者借股票，而后者仍持有股票所有权，并享有股息、投票权等权利。

裸卖空则是恰恰相反，投资者是直接在市场上卖出根本不存在的股票，只要在交割日期前买入股票，交易即算成功。

相较之下，裸卖空对股价的冲击更大，在2008年全球金融风暴之际，裸卖空在当中大大发挥其影响程度，许多专家甚至在追溯风暴根源时，直指裸卖空就是压垮雷曼兄弟的最后一根稻草。

6月交易不及大市1%

马交所最初是在1996年9月，推出限制式卖空活动。

但隔年因亚洲金融风暴的打击，马股暴跌超过50%，政府后于1998年宣布禁止卖空，直到9年后才“大赦限令”，在2007年1月推介“规范卖空”。

当时的100只可卖空股票中，大部分都是综合指数成分股，多数来自主要交易板。

在今年7月开始增加卖空股数，主要是卖空和借票交易在过去1年来已有显著增长，被马交所视为开放卖空的佳机。

根据数据，去年3月前马股未有任何卖空交易量，但之后已有渐长之势，今年6月时的交易值已攀抵2亿9309万4335令吉。

同时，借票交易市场总值在6月也达至6亿4006万1421令吉。

这扬势同样反映到卖空交易上，6月的卖空交易总值达2亿9309万4335令吉。

但须强调的是，相较于马股总成交值来说，卖空交易相对非常少。

6月马股总成交值达385亿2073令吉，意味着当月的卖空交易甚至不及1%。

卖空属于场外交易，并不包含在总成交值内。

致力教育散户

从卖空交易的交投来看，可见本地投资者对卖空仍是一知半解或兴趣缺缺。

相较之下，《新加坡海峡时报》日前曾报道，新加坡的卖空活动每日达市场交投的10%，显示我国投资者对卖空交易的不熟悉。

马交所亦有如此同感，因此在近期的媒体汇报会上透露，如今正致力透明化卖空交易，让投资者能对卖空做好准备。

“我们将所有卖空交易资讯放在马交所网站上，包括散户在内的投资者可先自行研究，先灌输他们卖空意识；同时，我们也会积极往外教育投资者，希望借此逐步开放卖空。”

在2010年获富时集团上调至“先进新兴市场”后，马交所不违言，卖空是迎向“先进市场”的条件之一。

卖空的重要性
●可做护盘和风险管理交易策略
●提高市场流动
●较低的交易成本
●提高市场效率
●限制操纵股价上涨
●调整过高的股价
●寻找最佳股价

资料来源：大马交易所

创更成熟市场 探寻最佳股价

马交所表示，卖空交易的存在，除了为市场提供另一项投资选择，也能借此提高投资者的成熟度。

“投资者必须学习，当你认为股价会下跌时，也有其他人认为股价会上涨。当然，这也同时是一个很好的寻找价格机制，允许市场调整股价，将过高的股价往下压，释放股票的真正价值。”

再者，出借股票者可活用手持股票，不仅是坐等股息，如今还可借出股票赚取另外的收入；同时，借票者也能以较低的成本入场，何乐而不为？

也有外国学者认为，卖空交易可加强市场活络和流动，对于刺激市场发展亦有利。

金融危机后各国限制裸卖空

无论如何，卖空交易在各国股市一直都存在很大争议。无可否认的是，卖空交易常常被列为股市崩盘的“元凶”之一。

也因如此，在金融危机时期，欧美国家纷纷下达卖空禁令，直到限制措施实行期限到期，如今也逐渐开放卖空交易，但“裸卖空”成了最大的限制。

根据国际证监会组织（IOSCO）颁布的卖空原则，卖空交易应向监管者或市场进行实时信息披露，监管者也应该建议一个有效的执行体系。

在此原则下，各国监管单位不约而同限制裸卖空，美国更是永久禁止裸卖空，因裸卖空的滥用在市场回调时带来的影响最大，并最容易被市场操纵者利用。

限制裸卖空的同时，各国也趋向有担保卖空为基本制度，并加强卖空交易的信息泄露，借此减少滥用行为发生。

当然，为了加强对卖空的监管，各国也实施不同的手段，禁止卖空对股价打压，像大马和香港遵循报升规则，只能键入最后交易价之上价格，还有台湾控制卖空总量等，减少卖空交割失败对股市的冲击。

市场疑虑

InterPacific研究主管冯廷秀：犹如双刃刀投资者易受伤

冯廷秀形容卖空为一项“额外有利投资工具”，却不看好马交所进一步开放卖空的能力。

“卖空在股市回调的时候，提供投资者另外的投资机会，如果投资者看跌单一股项，可以利用卖空作为另一种投资工具。”

不过，股市往往有出人意表的一面，股项跌幅有限，但涨幅却是无限，一旦投资者“看走眼”或错失时机，则将被这双刃刀重伤，无法填补卖空后的空缺。

他也认为，向来秉持着“维持市场有序与公平”的马交所，无法在开放卖空市场大大发挥。

“从马交所的原则来看，他们能做的开放措施不太多，相信要延伸至散户市场并不容易，还有很多需要考虑的。”

“坦白来说，我觉得我们这个市场都还没有做好准备。这还需要很长的时间，甚至是上十年的事情。”

在重重的限制下，增加可卖空股数，也未必能真正刺激整个卖空市场的增长。

资深抽佣经纪卢文豪：我国散户缺乏胆识

相对于卖空，卢文豪认为我国投资者更偏好期权指数，风险程度更高的卖空料难成散户的“心头好”。

卖空是一项颠覆传统投资策略的工具，卖空者与一般看涨投资走相反路线，他们需要时时追踪市场波动，具有胆识和洞察能力，才有冒险能力，此举完全不适合长期投资者。

“虽然我国许多散户为短期投资，但他们对卖空的操作不熟悉，也不习惯。”

买进股项需要资金，卖空却不必成本，惟必须承担在卖空后股价回升的窘境，以及需要及时填补空缺的能力，这样的风险往往只有资金雄厚的大玩家才能负荷。

达投资管理总投资长朱瑞麒：当务之急教育散户

朱瑞麒表示，1997年金融风暴之际，卖空行为一度导致马股暴跌，让马交所在这16年来，仍不敢将卖空开放予散户。

“但这也是治标不治本的做法，就好像为了降低车祸发生率，而禁止人们不开车。”

他认为，若要开放卖空，先决条件是教育和培育投资者对市场活动的认知和知识，马交所应该加强的是教育工作，让投资者能更理智地进行市场交易。

“一般而言，只有雄厚资金的机构投资者，才有能力参与卖空与借票交易，但这也胥视是否有股票持有者愿意借出证券。”

Areca资本基金经理黄德明：先进市场必备条件？

黄德明质疑，开放卖空市场的目的，以及卖空交易对整体市场的帮助。

“难道说这是为了成为先进市场的必备条件吗？马交所若要开放卖空，首先出发点非常重要，而不是只为了跟风。除非有健全的体系，但我还是觉得不是时候。”

在他认为，大马市场不太适合开放卖空，特别是散户。

虽然平日卖空交易不会有太大不妥，但在市场有任何风吹草动时，则将带来致命的冲击。

黄德明强调，即便马交所设下报升规则，有助限制股价的跌幅，但卖空涌现的大笔成交量，仍旧会造成投资者的恐慌。

借票影响脱售时机

再者，他形容马股为保守型市场，市场规模和流动不够大，加上我国散户缺乏知识，轻易杯弓蛇影，届时或将一发不可收拾。

“在股灾之际，很多先进市场纷纷喊停卖空，如果这是一个好的交易工具，为何还需要停止。”

另一个疑虑则是，会有多少的股票持有者愿意借出手中证券。

“这存有一定风险，借了也不一定包赚，而也局限了出借者想要抛售股票的机会。”

大马抽佣经纪协会主席黄峋理：提高透明度避免操纵

作为抽佣经纪代表，黄峋理质疑马交所在卖空交易上透明度不足，现有模式或容易让有心人士操纵或垄断市场。

“据我了解，处理借票交易的授权机构只有几家，若马交所日后要开放卖空，则必须让所有股票行都能协助顾客操作借票和卖空。”

他称，限制授权机构的做法，让股票行处于不公平的竞争机会，也不知道会否有操纵事件发生，影响其他投资者的权益。

与此同时，黄峋理也透露，许多散户对卖空开放感到担忧，忧虑这是否会造成股价被打压而下滑。

他解释，这同时也是投资者的学习机会，提高他们的警戒意识，股票不是一直都在起的，卖空这时能起一些作用，将股价压回合理水平。