希腊金融救助方案千呼万唤始出来，从方案最终勉强达成来看，似乎也无助于提升希腊的信用度或阻止危机的蔓延。因此，
到目前为止，问题还仅限于几个欧元区国家。但这是一场结构性危机，涉及所有的大型工业化债务国，包括英国和美国，并会最终波及日本。这是欧元体系面临的一场切实危机，欧盟领导人必须展现出当年创建欧盟时的政治凝聚力，捍卫欧元体系。从新的融资机制来看，欧盟领导人现在似乎已在一定程度上意识到了这场债务危机的系统性特点，但仅靠提供融资和紧急援助从来都不能解决债务危机。欧盟必须朝着政治联盟再“迈出一大步”，建立一些改变条约的新机构，在私营部门债务人中间建立持久的信心。
我们在本文中将分三部分对一些热点议题进行分析。
第一部分是希腊金融救助方案会奏效吗？如果不进一步大力采取措施，能阻止危机向欧元区其他国家和全 球其他地区蔓延吗？
第二部分，从主权债务危机可以看到，各个市场间的关系以及政治权威和主权控制都已出现了严重折损。银行业危机之后我们已看到此类明显迹象。主权债务危机还将引发强力的政治和机构反应。或者，金融经济震荡将加剧，可能出台更痛苦的“解决方案”，且不论欧元体系存亡担忧。
第三部分，危机为目前西方经济体正在呈现的产量复苏前景投下了阴影。正如之前的《经济透视》报告(2009年11月的《Fixing Public Finance》，以及2010年1月的《政治经济的回归》)所述，人们总是会不知所以然地深陷公共债务危机。我们在本文中将分析：主权债务危机和债务管理对几个国家到底意味着什么？这对经济增长有什么影响？这很重要，因为虽然削减预算是实现公共财政重回正轨的必要条件，但GDP增长才是中长期避免债务危机的关键。
希腊救助方案不能解决根本问题
目前只有三条路线能走出债务危机。
一是大量印刷纸币(即定量放松)，确保有足够的流动性能购买新债和满足旧债再融资。
二是期待包括国际货币基金组织在内的债权人提供紧急援助，以获得经济调整的宝贵时间。
三是债务重组。
在极端情况下，必须同时应用这三种方法。不过，这些方法虽然能稳定金融市场，建立债 权人信心，并使得债务人能信守承诺，但这些方法本身并不能解决危机。解决危机必须要有一个可信的结构性经济调整计划，实现公共债务止增转降以及中期重现经济增长(这一点是当前讨论中往往被忽略)。
希腊救助方案只采用了第二条路线。它遵循了处理国家和地区债务危机时的常见做法——由最后贷款者来遏制资本撤离、国际收支失衡以及债务融资断流问题。 此类故事我们都很熟悉，有些还是近年的事，比如：
- 80 年代的拉美债务危机，1982 年始于墨西哥。最后，国际货币基金组织不得不启动了救助墨西哥(1984-1987)、巴西、委内瑞拉和阿根廷的计划，并通过Brady 债券计划进行了广泛的债务重组；
- 亚洲危机。1997 年始于泰国，并迅速蔓延至亚洲其他国家/地区，迫使国际货币基金组织出手救助泰国、印尼和韩国(均为1997 年)，并在稍后救助俄罗斯(1998)、巴西(1998)、土耳其(2000)和阿根廷 (2001)；- 2007-08 年的金融经济危机，迄今已促使国际货币基金组织介入匈牙利、巴基斯坦和乌克兰危机，现在是希腊危机。
除希腊外，所有这些国家/地区的货币在危机爆发均曾大幅贬值，有些国家/地区还出现了债务违约或广泛的债务重组。显然，作为欧元区的一个成员国，希腊的情况复杂得多，而且从国债、外债和经常项目赤字规模(相对于GDP)以及以美元计的紧急援助规模(无论是绝对值，而是相对于GDP)来看，希腊也是债务危机最严重的国家之一。但仅仅靠紧急援助，从来都不能解决债务危机，而且国际货币基金组织和欧盟已排除了至少短期内出现债务违约和债务重组的可能性。那 么，它们的方案能奏效吗？
方案会奏效，只要未来2-3年希腊能获得充足的资金，不必再向私营部门寻求融资。在这期间(若有可能)，希腊有机会在未来三年实施相当于GDP 11%的财政稳定措施，目标是到2010年将预算赤字/GDP比率降至3% 。如此美好前景获得落实的概率并不高。财政稳定措施无法阻止希腊公共债务到2013年升至GDP的150%。而且，财政稳定措施实施的背景将是未来三年希腊经济至少下降10%。
许多人指出，这样的经济调整规模并非罕见或难以逾越，虽然经济调整总是痛苦的。80年代初以来发达经济体已有30次大规模财政调整，通过财政调整， 结构性原生余额(经周期性调整，不含利息支付)/GDP比率在3-15年内改善了5-20%。从括号内的变化幅度以及年数来看，变化最大的是爱尔兰 (20%, 1978-1989)、芬兰(13.3%, 1993-2000)、瑞典和丹麦(12.5%, 时间分别为1980-1987年和1982-1986年)以及希腊(12.1%, 1989-1995)。出现两位数变化的还有比利时(1983-1998)和加拿大(1985-1999)。其余均为GDP的5-8%，但有几个国家，包括德国、西班牙、日本和荷兰，花了十多年时间完成主要财政调整。
但导致当前情况对于希腊和其他国家如此棘手的是多数主要国家均陷于这场同步的、结构性债务危机，而且走出银行业危机的复苏进程和去杠杆化调整可能还 将持续一段时间，经济复苏的可持续性仍远未确定。假如希腊必须在2020年底前将公共债务/GDP比率降至60%，其结构性原生余额/GDP将需要改善 9%左右。西班牙和爱尔兰将必须分别改善11%和12%，从这个指标看，它们面临的任务要比葡萄牙和法国(GDP 7% )更艰巨。美国面临的挑战与希腊类似，而英国和日本面临发达国家最大的障碍，GDP比率调整高达13%。前文提到的一些历史债务危机调整也有这样的规模或 更大规模，但以前的债务危机从未如此大范围，也从未同时面临这样不确定的全球经济增长前景。
就希腊而言，有两个关键问题。第一，希腊的政治和机构能力能否让它不为社会政治压力所动，在很短的一段时间内实现国际货币基金组织/欧盟的经济金融 政策目标。第二，希腊的债务动态，包括公共债务的持续增加，债务应付实际利率高以及糟糕的GDP增长前景。
虽然和其他人一样，我们可以查到很多有关希腊经济和政治的历史资料以及众多有关希腊文化和社会的讨论，但我们必须承认，我们对这个国家能否像爱尔兰和拉脱维亚那样，没有太多争议地吞下这剂药丸没有什么深入的认识。救助方案公布后前景看上去并没有立即很乐观。无论是有偏见，还是信任，我们都只能等着 瞧。但我们对债务动态(我们将在稍后探讨这个话题)仍有很大的担忧，担心希腊债务问题再现波折，可能希腊最终只能进行债务重组，金融市场已在一定程度上反 映了此类担忧。如果对债务的处理是有效的，并且是在正确的背景下进行，不一定会是一场灾难，但如果花的时间越长，出现大规模债务违约的风险就越大。
如果希腊救助方案及细则不可信，旨在防止危机蔓延的防火墙未奏效。怀疑论者的反应可能是如果希腊方案的出台花了这么长时间、这么复杂，再出台葡萄 牙、西班牙救助方案的希望看来渺茫。正如我们在稍后列出的那样，葡萄牙和西班牙的债务水平远不像希腊那样惊人。但是这两个国家虽然没有立即的融资压力，但 未来三年均需要相当于GDP 45%的融资总额，仅略低于希腊 (和英国)。
葡萄牙和西班牙均有导致其在欧元区竞争力下降的深层次结构性问题，而且目前仍有庞大的经常项目赤字，经常项目赤字分别达到GDP的9%和5%。葡萄 牙的外债额超过GDP的200%，而西班牙为140%，两国的外债比率自2003年以来都增加了50%左右。葡萄牙目前的GDP与2000年相仿。西班牙 还有庞大的私营部门债务，相当于GDP的240%左右；由于建筑和房地产业过度扩张、杠杆比率过高，储蓄银行业面临金融压力，国内经济高度失衡。葡萄牙和
西班牙的储蓄机构拥有的各自政府债务约为GDP的10%和20%，由于信贷风险上升和不良贷款增加(因经济风险)，目前面临资金成本和续期成本上升。注意 到不良贷款和失业率之间的高度相关性——西班牙的失业率已超过20% ，瑞银银行业分析师预计西班牙的不良贷款比率可能从5%升至10% (
虽然人们非常希望看到伊比利亚半岛不同于希腊，债务危机的根源是相同的。当年货币联盟创立时，这些国家都坐享“新兴市场时刻”：开放的资本帐户和固 定汇率导致资本供应显著增加，资金成本同步下降，推动私营部门和公共部门的借贷飙升。这些国家都没有针对成本通胀加剧和经济结构失衡采取措施。不言自明的 是现在这场繁荣的泡沫已经破灭，金融压力正在蔓延。
媒体可能认为危机向葡萄牙和西班牙的扩散应归因于“投机者”找到了新目标，但事实上，这是因为欧洲的十年信贷繁荣破灭后债权人对贷款价值以及债务人 的信贷风险产生了担忧。这是因为人们不再相信政府能完全掌控经济和金融事件。明斯基时刻再度显现，这次是主权债务国。欧元区面临的另一个难题是虽然大政府 是明斯基解决系统性金融风险的答案，但欧洲没有统一的政府，更别提大政府了。
欧元体系的切实问题：7,500 亿欧元能解决问题吗？
主权债务危机暴露了大约20年前所有人就都知道的欧洲货币联盟的一个天生缺陷。由单一的货币和货币政策连接起来的不同国家、文化、经济和金融结构以 及开放的金融边界，必须要有高度的政治和财政整合，才能实现全面的宏观经济平衡。马斯特里赫特标准以及《稳定与增长公约》(SGP)是朝这个方面迈进的一 步，但缺乏机构、细则工具、监督审查、可实施的惩罚措施以及可促进债务国/债权国结构性经济改革的机制。
在经济好的时候，真的没人在乎。现在经济不好了，这些根本性缺陷就暴露出来了。简单来说，欧元区看来缺乏一个拥有足够地位和影响力的机构可确保政策的有效协调(特别是在目前这样严重的危机时期)。更糟糕的是，缺乏这样一个机构的结果是随着成员国之间丧失互相信任并不再相信欧元体系能像设计初衷那样发挥作用，成员国之间可能出现相互对立。从很多媒体报道中可以看到，德国民众强烈反对紧急援助希腊，许多希腊民众则反对国际货币基金组织和一些欧盟成员国，这些原本都是可以预见到的，说明欧洲形势发展令人忧心。欧洲主权债务危机的发展以及希腊救助方案达成的多舛纷乱，均导致欧元汇率出现结构性疲弱，即便是相对同样面临风险的美元和英镑。欧洲央行目前有责任延长维持信贷和流动性极度宽松的时期，凸显了这一结论。
当然，我们必须认识到对很多国家来说，采用欧元是过去20年里缺乏明确目的性的一个举动，推动欧元项目的是欧盟背后的政治凝聚力，虽然这个过程中也 不时存在倒退和迟疑。但这样的顺从应促使我们考虑这次会不会不同？不妨考虑欧洲如果要控制危机并永远地将危机拒之门外可能要采取的三项措施。
第一(可能也是问题最少的)，欧洲央行的态度已发生大转变，暂停了希腊抵押的最低评级限定。
第二，希腊是整个欧元体系的一隅。为什么欧盟领导人一周前不推动广泛的融资机制，让成员国和金融市场暂时免除焦虑之苦？随着欧盟预算再增加600亿欧元，现在有6900亿欧元贷款担保和安排，但资金供应仍远远不能满足那些现状最糟的成员国未来两年左右的需求。在没有广泛的债务重组机制下，这是处理危 机最有效、成本最低的方式吗？德国财政部长Wolfgang Schaeuble已提议建立“欧洲货币基金组织”，新的融资安排自然是重要组成部分。但建立一个欧洲货币基金组织需要时间，需要艰难的谈判，新的机构组 织以及调整一些欧盟条约，而且毫无疑问这将意味着更深入、更广泛的财政整合。
第三，欧盟理事会已成立一个由欧盟主席牵头的工作组，讨论能避免未来主权债务危机爆发的方案。工作组认识到必须强化国家帐户系统，并对国家预算实施 新的审计、监督、监管和压力测试机制。必须重申，这些是向着正确方向迈进的步骤，是在现有欧盟协议和法规框架下对信誉度大降的SGP进行完善。
除了欧盟理事会提议的旨在警示和避免新危机爆发的新的机构性安排以及最近公布的提供充足融资工具的措施，欧盟还需要迈出两大步。第一步，欧盟必须建 立可信的监控咨询机制，确保及时应对实际汇率上升以及成员国竞争力弱化问题。第二步，这些机构必须定期评估债务国和债权国之间的失衡是否已远远偏离正轨， 需要双方采取补救性措施。
这意味着希腊、葡萄牙和西班牙等国在可实施的惩罚措施威胁下，将不得不及时实施财政整合和结构性改革，重现经济增长。这意味着如果德国等核心国家在欧元体系内的余额变得过高，将不得不通过结构性改革，扩大内需和就业。这些成为现实的可能性有多大？换言之，我们能否设想这样一种情景：一些关键的财政主权将不再归由各国国会，或至少先由欧盟财政专员或欧洲国会决定？必须重申，这并非完全是假设。
过去在压力之下，欧洲各国领导人暂时击退了对经济政治整合的怀疑论者。但目前环境不一样了。有段时间，进一步整合欧洲的想法已完全成为欧洲“精英 们”的目标，不再是欧洲公众热切期盼或认为非常重要的事情。金融危机、经济衰退和现在的债务危机已经(如果有影响)强化了欧洲内部关于整合的不同意见以及 成员国之间的分歧。不只是美国人和中国人由于国际收支失衡未得到解决变得更加国家主义。欧洲人基本上还认可欧盟的概念，但显然只是在一定程度上而已。
或许最重要的是人们纷纷提到的德国的不让步、固执、缜密的想法、可理解的反应等等，这些正处于这场政治纷争的核心。现在的德国不同于当年施密特、戈尔以及施罗德领导下的德国。这并不是因为统一，而是意识形态在变化，因为一代代人、记忆以及优先性发生变化。德国政府和公众对希腊危机的反应凸显了这种变 化，但不清楚此次危机是否会坚定德国对欧元体系所持的保留态度或促使其提议更深层次的整合，使德国作为欧洲的主要债权国承担起新的责任，甚至可能付出相当 的财务成本。这个重要问题的答案只能随着时间流逝慢慢清晰，但目前讨论显然倾向于前者。
以德国和其他欧元区成员国面临的、进一步整合的两难境地，我们可以将欧洲主权债务危机视为欧洲各个市场和政治主权之间关系受挫的实时反映。有意思的 是相比近年来经济繁荣和生活质量改善所依赖的因素，比如市场扩张和信息通信技术演变，我们的社会政治机构已落在了后面。而且正如前述，欧洲目前在新机构改 革方面面临艰难抉择。希腊在欧元区的命运系于此，欧元区自身亦然。
这个问题不难看到。早在1999年，哈佛大学教授Dani Rodrik就提出，快速全球化正在催生一个“三难境地”，即在进一步的经济整合、国家主权以及民主政治中只能三选二。在最理想的情况下，这个三难境地是可控的，如果你拥有一个具有约束力的多边条约和流程，而且这个条约和流程得到各方的认可，比如像布雷顿森林体系。以欧洲为例，显然欧元区更深层次的经济整 合一直持续至今，但与另两者的差距日益扩大。更深层次的经济整合需要在政治财政主权上作出更大让步，但公众似乎不愿意接受这一点。如果政客们完全迎合当前 环境下的公众意见，完善欧元体系的过程将停滞，体系本身将岌岌可危。
利害攸关。而且，从地域政治来看，它们并没有停顿在欧元区。它们还掩盖了债务危机一些更直接的市场后果，包括欧元前景、目前的无风险回报率是多少、 发达市场和新兴市场的债券互相对价应为多少以及各类资产与国债之间的关系。但总的来说，市场是我们最终如何处理主权债务危机诸多问题的中心，而欧洲是我们 的实时试验。必须通过创建广泛的债务重组机制和其他机构性改革控制住债务危机，即便这些做法会在一定程度上限制市场。也可能不会限制市场，即更严格的抑制 资本流动前景只是许多不利可能性之一。
美国和英国似乎正怀着各自的目的隔海观望，绝无紧张可言。即便它们各自的债券市场目前得到了抚慰，甚至坐享避风港角色，但债权人的耐心并不是无限 的。正如前文以及后文将谈到的，这两个国家长期将不得不收紧财政以便将公共债务降至可控水平。在英国，大选结束后这种紧迫性更强了。或许目前还不能下结论，但完全可以说很大程度上取决于建设“稳定而高效的政府”结果如何。
融资方案或许能暂缓欧洲银行业近来出现的资金、流动性和主权债务减记压力，但可能无法觉察到美国政府以及国际货币基金组织在新安排中的隐藏利益。它 在主权债务危机中有很重要的既定利益，美国提供一定的资助或帮助也是不可避免的。很可能还会有更多这样的情况，我们认为这将结合某种类型的债务重组机制以 及1989年引入的旨在帮助拉美走出债务危机的Brady债券。
主权债务：全球现状
主要发达经济体的公共财政状况绝非乐观。据经合组织估算，在目前的政策环境下，工业经济体资产负债表上的政府债务总额2011年将超 过GDP。这是二战以来从未出现过的情况。而且，政府债务比率相对较高的国家名单中未包括希腊、葡萄牙、西班牙和爱尔兰等。七大工业国的债务/GDP比率 明年将大多接近或超过100%。
目前大多数政府的赤字和债务相对平稳，说明债务比率可能即将触顶回落，有望在未来一段时间降至更可管理的水平。事实上，在目前的政策架构下，有证据显示债务/GDP比率将继续攀升。理由有两个，与传统教科书的“债务陷阱1”定义有关。一是大多数政府2011年经周期性调整的原生预算仍将为赤字——如果经济全力运行，剔除利息支付的预算余额仍将为赤字。这很大程度上是因为2008年和2009年实施的大规模财政刺激计划，以及这些计划导致的税收收入结构性下降和政府支出增加。
二是目前政府的实际借贷成本相对较高，这部分是由于低通胀——对某些经济体而言——以及投资者持有主权债务所要求的溢价上升。大多数经合组织国家去 年累计债务的“有效”实际借贷成本超过3个百分点。有些经济体超过4个百分点。在大多数经合组织经济体的经济增长率可能超过2%、许多经济体更接近 1.5%的情况下，这非常令人忧心。
“债务陷阱”的直接计算显示，如果满足两个条件，债务/GDP比率将不懈攀升：一是国债的实际利率高于GDP实际增长率；二是原生预算余额持续为赤字。下图是基于国际清算银行2的近期研究成果，对大多数工业国的利率-经济增长率差额(基于经合组织的经济增长预测以及横轴上显现的当前实际利率水平)以及原生预算余额/政府债务比率(基于经合组织对今年的预测，呈现在纵轴上)进行评估。落在图中东南区角的经济体如果未来不采取政策、修正其财政立场，债务 动态可能糟糕。
除了通过紧缩财政支出、将原生财政赤字变为盈余的政策，实际利率下降和/或潜在增长率提高也有助于改善。但我们注意到大多数预测者都认为2011年 长期利率将比GDP名义增长率高出一大截，或者至少也不会大幅低于GDP名义增长率。这或许可以理解为直到最近，市场似乎还是普遍忽略了未来的主权债务挑 战。
我们认为应在更大范围内来看这些主权债务问题。由于近年来政府部门的杠杆比率飙升，许多国家/地区私营部门(非金融业)的总债务/名义GDP比率相 比金融危机爆发前基本未变或略高。换言之，政府部门的杠杆比率上升抵消了私营部门的去杠杆化影响，而在欧洲(包括英国)，政府部门的杠杆比率上升甚至还远 远超过了私营部门去杠杆化的影响。
在全球失衡延续的情况下，政府部门杠杆比率的大幅上升和仍处于高位的私营部门杠杆比率令全球经济处于一个非常脆弱的境地中。我们在下图中绘制了用于 评估一个经济体国内/外资产负债表脆弱度的总风险指数3。对于那些尚不熟悉该指数的人们，我们可以简单介绍一下。这个指数是基于两个综合指数“金融脆弱指 数”和“外部脆弱指数”，前者包含 (i) 2003年以来信贷/GDP比率的增长 (ii) 银行业贷存比 (iii) 2003年以来贷存比的变化和 (iv) 公共债务水平，后者包含 (i) 出口/GDP比率 (ii) 经常项目余额 (iii) 外部总债务比率和(iv) 官方外汇储备覆盖倍数。
从该指数看，西欧经济体相比其他主要发达经济体(特别是美国和日本)，仍处于风险区间的高端。虽然就该指数对发达经济体进行一一比较有些麻烦，但从 我们的方法可以看到，大多数发达经济体的资产负债表杠杆比率已大大下降。
不过，更值得一提的是过去几个月指数的变化。自从12个月前我们首次创建这些指数以来，大多数经济体的总风险指数呈现上升。许多欧洲经济体由于政府 债务负担加剧、贷存比仍高，金融脆弱指数上升。外部脆弱指数上升，很大程度上是因为许多主要发达经济体的外汇储备覆盖倍数下降，必须指出这并不是目前引发 担忧或紧张情绪的一个很大因素。
总风险程度以及脆弱度是否已充分反映在金融资产价格中难有定论。但我们注意到主权CDS的利差水平显示，投资者看来正在区分我们在上面指出的发达经 济体总资产负债表以及欧洲一些周边经济体的相对风险。目前，大多数发达经济体间的相对风险与市场担忧程度并不相称。
金融市场进一步震荡的经济增长风险
如果近期的金融市场震荡和避险情绪上升的情况得到延续，全球经济增长前景存在下行风险。震荡加剧和风险溢价上升将提高资金成本，抑制投资支出冲动， 加大储蓄动力，因此将对私营部门的支出活动起到踩刹车的作用。为了评估下行风险幅度，我们用NiGEM全球经济模型进行了模拟：a) 将股票风险溢价上调50个基点；b) 将投资风险溢价上调50个基点。
模拟结果显示，近期的市场震荡若持续，可能对全球经济增长有负面影响。到今年年底，全球经济增速可能放缓至3% (模拟结果)，低于我们目前预测的3.8%增速。模拟结果要求在较长一段时间内保持宽松的货币政策，这看来在一定程度上已反映在了美国和德国国债市场的价 格中。
近期对欧洲周边市场带来的具体冲击并不是很让人担忧。例如，如果希腊、爱尔兰、葡萄牙和西班牙的国债市场定期溢价上升200个基点，模拟结果显示一 年后欧洲GDP增速可能降低约0.2个百分点，但这对全球GDP的影响可忽略不计。
协调财政政策的经济增长风险对新一轮金融市场震荡给出的一个常见解释是投资者担忧未来主权债务危机的发展。缺乏能将政府债务降至可控水平的实质可信 的计划，可能会令全球经济增长前景进一步面临震荡和下行风险。但如果要稳定经合组织政府债务未来的发展路径，需要采取多大力度的财政紧缩？我们将各个主要 经济体的这个问题留给我们的地区和国家经济学家去解答。在本文中，我们将基于我们所知的工业化经济体的总债务以及估算的经周期性调整的原生余额进行计算。 正如前述，政府债务/GDP比率变动与政府原生余额的变动存在简单关联。但在其他情况下，债务比率也可能下降——比如，GDP增长降低债务比率的速度将快 速利息偿付对该比率的提高。如果实际利率低于GDP实际增长率，这种情况就可能出现。
也就是说，维持现状，而不是降低债务水平。假如货币政策瞄准中期平均通胀率为3%、平均实际利率为1.5%，经合组织政府将需要中期实现平衡的原生 预算。这是假定潜在的产出增长符合经合组织预测的1.5%。反之，如果未来一段时间平均通胀率仅1%，实际利率为2.3%，那么政府将必须瞄准原生预算盈 余为GDP的0.3%，即便经合组织未来一段时间的经济增速加快，平均增速为2.0%。由于通胀率为5%，实际利率仅为1%，这项任务会容易得多。如果经 合组织的GDP增长率为1.5%，原生赤字/GDP比率可能为0.5%；如果GDP增长率为2%, 原生赤字/GDP比率可能为1%。、
而且，在经合组织经周期性调整的2011年平均原生预算赤字预计为GDP 2.5%的情况下，未来为了避免恶性债务陷阱而必须进行的财政收缩规模仍相当可观。经合组织普遍进行相当于GDP 3%的财政收缩将导致全球GDP显著的下行风险。
我们用一两句话总结如果不采取重大的财政补救措施，可能对全球经济产生的中长期影响。长期增长率取决于生产率增长以及人口结构的变化。为了让全球经济能顺利应对即将到来的人口增长放缓、人口老龄化的环境，生产率需要保持稳健增长。但对财政偿付能力的担忧加剧导致投资动力不足意味着私营部门的资本设备存量——资本设备存量的增长是劳动力生产率趋势的关键变量——未来可能放缓，损及中长期增长潜力。
同样，如果近月来不对发达经济体的资产负债表进行重大修整，可能影响科技创新步伐这个全要素生产率增长的关键要素。正如我们曾指出的那样4，资产负债表压力下降往往与全要素生产率增长如影随形，而资产负债表压力上升往往与生产率增长放缓同步。
