自10月1日美国政府关门起，有关美国政府停摆、债务上限、债务违约等方面的信息和评论见诸各大媒体报端，在人们热议美国政府关门和美国债务上限问题之际，QE这把高悬于贵金属市场头上的利剑似乎淡出了人们的视野。而在笔者看来，美国政府关门和债务上限问题的谈判不过是一个在前台表演的木偶，QE问题才是幕后操纵着提线木偶的那只手：政府关门、债务上限讨论和QE问题之间有着千丝万缕的联系。

    共和党“捆绑销售”

    美国政府关门是由于美国国会两党无法就新财年财政预算达成一致，双方无法达成一致的分歧在于奥巴马的医改法案，本来这与债务上限问题并无关联。众所周知，美国的债务规模将在有限的未来面临上限大考，提高债务上限也是奥巴马所迫切希望的，但是共和党却开出了将延长医保法案和提高债务上限捆绑的谈判条件，这无异于是共和党的“要挟”，这是奥巴马政府所不能忍受的，由此导致国会谈判陷入僵局。

    互为因果的债务上限与QE

    美国债务上限是指由国会所设定的政府可合法举债的最高限额。美国国会早在1917年就设定了首个债务上限。近年来，美国触及债务上限的次数与过去相比多了很多。特别是2008年金融危机之后，至今债务上限已累计上调了7次。

    细心的读者可能觉察到了什么，不错，正是：“2008”、“金融危机”，这正是QE推出的契机与时点，二者的不谋而合绝非偶然，可以说，正是由于美国推出的一轮轮QE释放出的流动性魔鬼令美国政府债务与日俱增，而政府债务规模的扩大又为QE的继续创造了条件。

数据来源：世界银行，世元金行研究中心

    从上图可见，2001年以来，美国中央政府债务占GDP的比重在逐年增加，特别是从金融危机之后，美国债务占比上升到一个新的水平，且增加幅度巨大。2011年，美国中央政府债务占GDP的比重达到创纪录的81.8%。在这一切的背后，显然与美国大规模的流动性投放脱不了干系。

    暂缓回撤QE之谜

    不可否认，在QE实施之初，它确实为挽救美国经济立下了汗马功劳，但是现在看来，QE的作用已经应验了边际效用递减的规律。以美国劳动参与率为例，8月美国就业报告最新公布的劳动参与率数据为63.2%，而金融危机前劳动参与率则高于66%。我们将2008年1月至2013年8月的68个劳动参与率数据进行统计，发现该数据平均值为64.6。可见，现在的劳动参与率水平已经降至平均数之下，明显下降。由此带来的问题就是，现在美国失业率虽然已经从危机后10%的高点降至7.3%，但广业失业率仍然高达13.4%。

    再来看美国ISM制造业指数的变化，在第一轮QE推出后，ISM制造业指数从历史低点2008年12月的33.1反弹至2010年3月的高点59.3，历时16个月，平均每月可拉动该指数增加2.26；第二轮QE推出后，ISM制造业指数反而从59.6（2011年2月）降至51.5（2011年10月），每月拉动效应为-1.01；第三轮QE推出后，ISM制造业指数再度从49.9（2012年11月）反弹至目前55.7的高点，历时10个月，每月拉动效应0.58。因此，虽然今年美国股市火爆、房地产市场回暖，但制造业复苏不利使美联储迟迟见不到经济进入自增强的正反馈路径。

    QE对经济的促进作用在递减，美联储不可能看不到，但美联储为何迟迟不敢回撤QE，伯南克所说的经济复苏还不够强劲只是表面现象，其背后还有更深层次的原因令美联储投鼠忌器，那就是美国的长期国债收益率，它是整个美国金融市场的定价基准。如果国债收益率上涨，那么资产价格都将承受下跌的压力。

    自5月伯南克放风退出QE之后，国债收益率便开始飙升，8月16日，美国10年国债收益率飙升至2.82%。8月22日，10年国债收益率飙升到2.9%。在不到三个月里就暴涨了近70%。美国股市8月出现一年半以来最大跌幅的原因也正在于此。而且国债作为抵押借贷的质押物，国债资产缩水将引发抵押债券借贷者追加保证金，而他们没有闲钱，只能甩卖外国资产和高风险债券，于是8月全球新兴市场哀鸿遍野。

    国债收益率提高的另一风险是可能引起利率掉期市场的崩盘。在金融这个零和博弈市场中，如果利率直线飙升，那么对赌利率不涨的一方将赔得倾家荡产。据估计，2008年的金融危机对赌的信用违约掉期市场的市场规模不过60万亿，而利率掉期市场规模高达441万亿美元，如果利率掉期市场被引爆，将再次撼动美国经济巨厦，可能再次引发一场国际性的金融危机。

    可以完全肯定的是，美国国内已经认识到了QE的负面影响，但是却已经骑虎难下，只能慢慢来，毕竟谁都无法承担经济崩盘的后果。但美联储又不得不缩减，因此转而开始寻求其他的政策工具，以对冲回撤QE带来的经济冲击。在笔者看来，美国经济要想真正复苏走强，必须要实行结构化的改革，规范庞大的金融衍生品市场。（世元金行研究员 苏向辉）