泡沫经济：虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀，日益脱离实物资本的增长和实业部门的成长，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。泡沫经济寓于金融投机，造成社会经济的虚假繁荣，最后必定泡沫破灭，导致社会震荡，甚至经济崩溃。——《辞海》（1999年版）   

    2009年9月14日，在美国纽约华尔街的联邦大厅外，一名抗议者手举“华尔街首先应该进行改革”的标语。当日，美国总统奥巴马在华尔街的联邦大厅就金融危机一周年发表演讲。新华社记者刘欣摄

    从上世纪80、90年代的拉美债务危机，到十数年后的亚洲金融危机，再到始于2008年的世界金融危机，类似的泡沫经济几度形成、膨胀、直至破裂，而在几次危机中，新兴经济体在其成长过程中屡屡遭受泡沫经济的冲击，历史仿佛真的常有惊人的相似之处，其教训是深刻的。

    从1994年起，美国经济学家保罗·克鲁格曼就撰文批评所谓的“亚洲奇迹”。他认为亚洲经济的高速发展，靠的是投入增加而非效率提高和技术创新，容易形成泡沫经济；在高速发展的繁荣时期，亚洲经济就已潜伏深刻危机，将会遭遇所谓的“报酬递减”问题，迟早要进入大规模调整。他的名言是亚洲经济“建立在浮沙之上，迟早幻灭”。1997年的亚洲金融危机被认为成功地验证了该预言。在当今世界经济环境复杂多变的形势下，泡沫经济的风险更加值得我们警惕。

    强劲复苏与问题和挑战

    本轮国际金融危机从美国引爆，但欧洲和新兴经济体等震中边缘国家同样遭受巨大冲击，并出现剧烈的经济和社会动荡。危机爆发一年之后，金融市场开始趋于稳定，股市开始反弹，各主要经济体出现不同程度的复苏，国际金融危机走到今天似乎正逐渐成为过去。

    2010年美国股市好过全球平均水平。进入新的一年，道指已经站上12000点大关，重回2008年6月雷曼兄弟危机爆发之前的区域。美国国内生产总值增长率稳步提高，采购经理人指数、消费信贷等经济指标持续向好。老大难问题失业率也出现缓解的迹象。与此相对应，通胀率却仍然保持在约1%的低位，远低于美联储2%的通胀目标。美元是“国际贬值，国内稳定”，这与人民币一定程度上的“国际升值、国内贬值”形成对比，从而形成美元在国际金融危机中表现的“怪异现象”。现在看来，逐步走出金融危机泥潭的美国经济似乎正在走出一波“低通胀、稳复苏”的行情，这不能不说是美国经济在国际金融危机中表现的又一次“怪异现象”。低通胀的最重要结果是：在长时间、大规模的经济刺激之后，美国的宏观经济政策仍然“留有余地”，美国如果认为有必要，进一步采取量化宽松政策以及其他经济刺激措施仍然存在空间。这使得“低通胀、稳复苏”的“怪异现象”正在由“似乎”变得更为“可能”。

    新兴市场在经历一轮强劲复苏甚至“领跑”之后，将面临一系列问题和挑战。从目前形势看，这样的问题和挑战似乎来得比预估的要快，程度也因此可能较低——对于新兴市场来说尚未享受足够的发展红利，对于潜在的国际金融炒家来说泡沫尚未膨胀到足够的大。这也从一个侧面反映出全球市场的脆弱性和敏感性，投资者的耐心和风险承担意愿已经由于国际金融危机的打击而大大降低。这些问题和挑战可能是并发症，也可能具有相继出现的特征，包括：本币升值压力持续加大，不管是来自国际压力，还是新兴市场为对抗通胀相继加息或变相加息；包括全球粮食、能源等核心资源、核心物资价格飙升在内的持续国际通货膨胀，甚至可能出现的全球粮食危机等极端情势；美国货币政策未来可能出现的反转，国际资本可能出现由新兴市场向发达经济体的逆向流动等。一些问题已经开始出现，一些问题的演变有待观察。其中，一旦美国货币政策转向，例如量化宽松终结、开始加息等，新兴市场的流动性形势就可能出现反转，资本流入新兴经济体带来的流动性过剩的风险，就会演变成新兴市场面临资金外流的风险，并进而形成新一轮危机。当然我们目前并不能预测它何时出现，是震荡性质的，还是膨胀—破裂性质的。

    美国经济复苏、美元的走势与新兴市场的经济走势密切相关。美国既可以输出“美式繁荣”，也可以输出危机、制造泡沫。新兴经济体面临新一轮博弈，可能出现两难的局面：一方面，为抑制新一轮经济泡沫的形成和膨胀，新兴经济体选择加速收紧货币政策，例如中国、印度、巴西等央行均已经数度加息，有的国家或许可以被认定为紧张过度、反应过度，利率已经处于相当的高位；但另一方面，紧缩货币政策也可能导致资本市场和房地产市场出现问题，特别是如果前期已经积聚了相当的经济泡沫的话。换句话说，新兴经济体货币、财政政策的变动可能使其经济进入震荡时期；美国未来货币、财政政策的变动则可能使新兴经济体再次出现膨胀—破裂的模型。不管具体形态如何，基本的判断有二：发达经济体和新兴经济体复苏仍将呈现不同速度；但是，二者面临不同的风险，2011年也将因此成为全球经济版图演变趋势出现实质性改变的一年。

    反思与应对

    清楚地认识形势的急遽演变，尤其是清楚地认识形势的方向性改变，新兴经济体才真正有可能走出膨胀—破裂的怪圈。

    在国际层次上，新兴经济体要对现存国际经济格局，特别是国际金融格局有清醒的认识。全球经济的确存在不平衡，但不平衡的本质却有着不同的解读。一个重要的不平衡就是美国的消费大量超过其生产。提供生产和服务的边缘国家通过外向型经济积累盈余，这些盈余不少以美国国债等形式再投资于美国。美国则凭借其“世界中央银行”的地位和强大的国际金融服务功能，以更高的收益率输出资本，投资各产品和服务提供国。量化宽松政策及有关经济刺激政策加剧和进一步累积着这一不平衡。美国目前不至于出现债务危机不等于这一不平衡的合理性和可持续性。对应美国所提出的全球经济再平衡理念，我们完全用不着慌张，更不能本能地反对，而要善于注入自身的理解和内涵。

    但是更重要的在于，对于自身经济发展模式及其在泡沫经济形成、发展过程中所起的作用，新兴经济体应当进行全面的审视和反思。国际经济格局、国际金融格局的改变将是一个漫长的过程。全球经济再平衡也不可能在短时期内达成，甚至不排除全球经济不平衡进一步加剧的可能。更为现实的出口可能还是在于，从自身经济发展道路的选择中使泡沫经济形成和膨胀的可能性最小化。

    其实，“亚洲模式”与从前的“拉美模式”多少有些类似。其泡沫经济均源自特定国家发展模式和国际资本流动的冲击。对未来收益增长的预期过于乐观，导致过度投资和过度依赖国际资本市场大量的廉价资本。负债或许并不可怕，但是这些负债并没有进入创造价值和利润的、有效率的部门，形成足够的债务偿付能力。投资低效率和产能过剩自然导致银行不良资产的增加，再加上汇率政策的僵硬和扭曲，对于国际经济环境特别是国际资本流动形势的变化以及这种变化的剧烈程度、急遽程度估计不足等，都决定了这样的泡沫必然会破裂，只不过时间、方式、程度可能不同而已。国际资本的大量涌入，或者抽逃，或者减缓流入，既是对经济现实的“理性”反应，也直接触发了泡沫的破裂。“亚洲模式”也好，“拉美模式”也好，其迅速崛起的核心特征和经验，或者其增长模式创造奇迹的原因所在，也正是其形成泡沫并最终泡沫破裂的根源所在。

    或许，最复杂经济现象的解释最后反而都得回到最简单的常识；但是令人遗憾的是，这些常识性的原理却常常在国际经济活动中失效。例如，我们为什么要出口？那是因为我们需要进口。我们为什么要获取货币？那是因为我们需要使用货币获取实物。我们为什么要获取实物？那是因为我们需要消费实物，包括使用实物生产新的实物。但是今天我们不断累积美元，是因为我们认为美元越多，我们就越“富有”，这当然会出现问题；而美元一旦出现问题，美国还的确可以“振振有词”地指责是我们导致美元出了问题。当我们发现美元不那么是“财富”的时候，我们又试图持有欧元或者其他货币来实现这种“富有”，这同样会导致美元式的问题。最后我们“更聪明”了，我们去持有黄金等贵重金属或者石油等战略性资源，却发现其结果也大同小异，因为这些资源作为“资产”已经被隔离出人类经济活动的两个核心—消费和生产，此时它更可能引发相应资源的价格泡沫，并为下一次破裂自行做好“充分准备”。

    由此，所谓成功的国际炒家不过是更清楚地认识到这种不均衡的变化周期，甚或助推这样的变化周期，在膨胀—破裂的非均衡经济循环中获取最大化利益。反过来说，成功的经济管理者则在国际经济动态演进的过程中，更清楚地认识到可能出现的不均衡变化，适时地逆周期运作，不断地在非均衡摆动中把握动态平衡。

    泡沫经济对于新兴产业和传统产业、新兴经济体和成熟经济体具有不同的意义。但是，对于广大发展中国家来说，不管他们被冠以“新兴经济体”还是“转型经济体”，也不管是被视为“金砖五国”还是“展望十一国”，学习、适应并进而善于在经济泡沫中成长，在成长中解决泡沫经济，这无疑是一个极为紧迫和重大的课题。（原载中共中央党校《中国党政干部论坛》2011年第5期 作者是全国人大常委会办公厅外事局副巡视员 刘明）