记者 陶冶

就在本月11日国际货币基金组织（IMF）与世行春季年会开幕前夕，IMF新鲜出炉的《全球金融稳定报告》为本次会议提供了一个极具讨论空间的话题——全球金融体系如何应对正在经历的挑战性转变。报告认为，虽然全球金融稳定性有所增强，但从流动性驱动的市场向以经济增长带动的市场转变远未完成，金融稳定性状况也尚未恢复正常。这其中，过去6个月里发达经济体的金融稳定性普遍改善，而新兴经济体的金融稳定性则有所恶化。

2008年金融危机之后，发达经济体的低利率创造了宽松的金融条件，使许多经济体依赖“流动性拐杖”的支撑。如今，金融危机爆发5年后，全球经济逐渐呈现东西方共同拉动的双引擎格局。以美联储逐步退出QE为标志，一些非常规货币宽松措施正在逐渐淡出。在这种情况下，全球金融体系应逐步摆脱对宽松货币环境的依赖，过渡到自我维持增长的环境。IMF在最新发布的报告中指出，为了成功地从“流动性驱动”的市场过渡到“经济增长带动”的市场，发达经济体和新兴市场经济体需要具备一系列要素，其中包括：美国货币政策实现正常化，避免金融稳定风险；新兴市场经济体在外部金融条件收紧的情况下实现金融再平衡；欧元区在从分割状态走向稳固一体化的过程中取得更多进展；日本成功地实施“安培经济政策”，以实现持续的经济增长和稳定的通货膨胀。

对比美、欧、日以及新兴经济体，在逐步实现可自我维持的经济增长的过程中，美国进展最为可观，但其缩减非常规货币政策的行为也给其他发达经济体和新兴经济体带来了很大的外溢影响。报告认为，美国经济已明显露出复苏绿芽，其经济转变给金融稳定带来若干挑战。比如，“寻求收益”行为正不断延伸，公司部门的杠杆程度不断上升，部分信贷发放标准正在削弱。市场流动性转弱，易受兑付风险影响的投资工具迅速增加，这些情况会扩大金融和经济冲击的影响。“在这个过渡时期，美国货币政策宽松性的降低可能导致投资组合的调整和风险的重新定价，从而给发达经济体和新兴市场经济体都带来很大的溢出影响。”报告称。

日本方面，报告认为继续实行宽松的货币政策是必要的，但这不足以使恢复的经济活力站稳脚跟。为了实现更快的持续增长，并降低与债务有关的风险，需要实施有说服力的结构改革。“安倍经济政策的头几个阶段已经大体成功地改变了通货紧缩预期，但为了巩固和扩大金融稳定方面的这些成果，需要继续努力。”报告称。

在欧元区，目前各成员国和整个欧洲层面实施的政策有助于加固现有的一体化框架，但仍然存在重大挑战。报告指出，欧元区的公司部门债务负担沉重，其重组进程因银行资产负债表的修复工作尚未完成而受到阻碍。此外，在面临压力的欧元区国家，信贷状况依然困难。尽管一些承受压力的欧元区银行和主权国家的市场心态显著改善，但这种改善可能超前于资产负债表的必要修复。因此，欧洲的政策制定者必须推动对银行体系现有健康状况进行严格而透明的评估，随后坚决清理资产负债表，关闭那些不再具有生存能力的银行。还需采取其他措施来改善非银行信贷和股权渠道，由此切实加强资产负债表，这有助于巩固金融市场中上升的乐观情绪。

新兴市场方面，宽松外部融资条件和强劲信贷增长带来的有利状况目前已经消退。在异常宽松的货币政策期间，私人和公共资产负债表的负债程度提高，宏观经济和金融失衡已经积累起来。与此同时，由于外国投资者对国内债券市场的参与程度提高，一些经济体面临着新的市场波动来源和资本流动压力。“这些事态发展导致了‘系统性的流动性错配’，也就是说，资本外流的潜在规模与本地机构和做市商为这些资金发挥中介作用的能力脱钩。这一瓶颈有可能扩大来自其他经济体的任何冲击所产生的影响，并使资产价格受到更广泛影响。”报告称。“如果资产管理者寻求在流动性较强但不相关的市场中建立头寸，以对冲风险，则上述情况会特别严重。这种错配所造成的情况可能会使当局不得不向特别面临压力的市场提供流动性，以维持本地债券和货币市场的运转，并遏制国家之间的溢出影响。”不过，报告认为不同新兴经济体之间情况有很大差异。总的说来，巴西、印度尼西亚、印度和土耳其等国在过去一年里面临不断增加的市场压力，因为投资者越来越重视这些失衡，区别对待不同市场和资产类别。

报告还特别针对中国给出了政策建议，称中国政策制定者面临的挑战是有序地过渡到市场约束更强的金融体系。在这一过程中，投资者和贷款者可能需要承受以前的金融过度行为引起的一些代价，市场价格也需要调整以更准确地反映风险。“过渡的节奏很重要。如果调整速度过快，有可能造成动荡；如果过慢，脆弱性可能继续积累。”报告建议。“成功实现有序过渡的其他关键因素包括，提升中央银行应付流动性需求发生意外变化的能力，及时实行存款保险以及加强对经营失败的金融机构的处置框架。”